杨志勇:QE最初存在的理由已失去

2014-11-04 21:11:17

杨志勇

10月29日,美联储联邦公开市场委员会(FOMC)发布最新的货币政策,宣布10月末结束资产购买计划,11月开始将不再购买资产。自2012年9月开始的第三轮量化宽松政策(QE3)从此退出。

与所有的经济金融政策一样,QE3的退出充满了争议。就连明尼阿波利斯联邦储备银行行长纳拉亚纳•科彻拉科塔也主张,通货膨胀水平仍然过低,不应该停止购买债券。在29日的会上,他投了唯一的反对票。客观地说,QE本来就是双刃剑,是政策权衡取舍的结果。

工业化国家的共同选择

2008年11月,美联储开始了长达六年的资产购买历程,实施了对美国乃至全世界经济金融形势都有着较大影响的量化宽松(QE)政策。QE实施以来的六年间,标准普尔500股票指数上涨131%;十年期基准国债的收益率从2.96%降至2.27%,借贷成本大幅下降。QE带来的好处远不止这些。QE促进了经济金融体系的全面稳定,给所有人带来稳定性预期。

讨论QE政策离不开上任美联储主席伯南克。伯南克长期担任普林斯顿大学经济系教授,对美国大萧条有深入的研究。在他看来,大萧条给美联储留下了很深的教训。其中,重要的有两条:第一,美联储没有采取足够的措施来维持银行体系的稳定;第二,美联储没有采取足够的措施来避免通货紧缩和货币供给收缩。

由于有这样的认识,伯南克在2008年国际金融危机爆发之际积极推动QE政策就不难理解了。2008年,美国面对的不仅仅是国内的次贷危机,还有来势汹汹的全球金融危机的冲击。在这种非常时期,美联储必须采取措施,避免银行挤兑,稳定金融体系;必须以宽松的货币政策来避免经济深度衰退。但是,美联储所能选择的货币政策工具是极为有限的。

2008年10月10日,七国集团在华盛顿的例行会上,七国财政部长和央行行长共同讨论如何应对金融危机。经美联储提议,会议决定各国共同采取措施来避免系统重要性的金融机构破产,确保金融机构获得中央银行的融资和政府注资,恢复储户和投资者信心。会后,美国宣布了银行注资的主要步骤。QE政策可以说是工业化国家的共同选择。

六年间,美联储的QE政策共进行了三轮QE,购买了大量资产,为市场注入了巨大流动性。三轮QE最直接的后果是美联储的资产负债表规模已膨胀到4.5万亿美元。对于美联储来说,这并不是什么好事。资产负债表膨胀的结果最终会降低中央银行的声誉。

一种短期货币政策却长期存在的结果必然会影响政策的效率。QE同样也不例外。这本身就要求QE的退出。货币政策转向是必然的,只是时机的选择问题。况且,QE同时也带来了其他一些问题。QE意味着美元投放量的增加,意味着美元的贬值。这对于主要依靠退休金和储蓄生活的美国老年人来说,他们的购买力必然大幅度下降;对于储蓄者来说,也是如此。QE还带来了收入分配不均的问题。在收入分配差距本已较大的条件下,这不能不引起重视。

正因为这样,美联储今年6月份决定,如果美国经济保持在正确的轨道上运行,那么它将于10月终止其规模庞大的资产购买计划。可以说,QE3的退出并不突然。如果再往前追溯。我们会发现,早在去年9月,还在美联储主席任上的伯南克就有了QE3逐步退出的计划,之后美联储就开始实施逐步减少购买的计划。

当然,这次QE3退出的理由也很充分。8月份,美国失业率仅为6.1%,这与曾超过10%的高失业率相比,可以说是非常低的。消费贷款利率和企业贷款利率也在下降。通货膨胀率在2%之下。当然,关于利率存在争议。有的认为,实际利率从2012年至今是上升的,这样,QE3显然不适合退出。但是,实际利率上升也可以理解为经济形势向好。

不管怎么说,美联储最终选择了QE3终止。关于货币政策从宽松到紧缩的影响,可以有两种解读。第一种认为,经济基本面足够好,所以才有货币政策的紧缩。紧缩意味着货币政策的正常化,意味着经济运行走上了正轨。第二种认为,紧缩会导致持续的经济衰退。紧缩减少了流动性,融资成本提高,货币升值会导致出口受到影响,从而可能带来经济持续衰退。

这两种看法都不无道理。究竟结果如何,这在很大程度上得通过试错法来加以验证。从总体上看,市场反应可谓波澜不惊。10月29日当天,美股在声明出台后只是略微走低,道琼斯工业平均指数下调0.18%,报收16974.31点,标准普尔500指数下调0.14%至收盘1982.30点,纳斯达克指数下调0.33%至4549.23点,并未见市场剧烈波动。当然,最终影响怎么样还需要继续观察。在QE3退出预期早已释放的条件下,QE3对美国经济的直接负面影响应该很小。眼下,正值新兴市场经济体问题多多时刻,QE3的退出会不会对这些经济体带来不利的影响,并通过经济金融间的相互影响,再间接影响到美国,同样需要观察。

QE是在国际金融危机全面爆发之特殊时期采用的政策。如今,纵然世界经济距离全面回暖还有差距,但QE最初存在的理由已失去,美国金融体系已不需要QE来消除恐慌。而且,货币政策正常化的需求在不断地扩大。

经济周期仍有隐忧

对于美国经济来说,实体经济的回暖才是正道。金融危机之后,为了重振美国经济,美国政府实施了再工业化战略。这一战略已初见成效。一些大公司重新回到美国设厂,促进了就业增长。美国在许多产业拥有领先的技术,如能借助于信息技术和其他新技术的发展,再工业化战略将为美国经济稳定增长提供强有力的支撑。当然,美元升值对于美国出口是不利的。

次贷危机发生的机制将不复存在。美国会不会再发生其他形式的金融危机呢?经济周期一直都伴随着市场经济。迄今,没有一个经济体能够摆脱,美国同样无法例外。如今,随着信息技术的发展,随着经济金融全球化的加深,我们已很难准确报告经济周期的长短。传统工业化时代的8—10年的经济周期在现实中的表现也越来越不明显。是因为经济政策的干预,导致经济周期表现不明显,还是市场有一股内在的力量在发挥作用?

现实仍有诸多未知数,QE只是其中很小的一个。QE停了,从现在看,短期内它没有启动的必要。那么,未来呢?只要经济金融形势需要,QE同样有卷土重来的可能,如同之前的QE1和QE2那样。永远停止,抑或暂停?这不是什么问题。即使QE再来,也不一定是以现在的方式。新兴经济体遇到问题,资源大国由于资源价格下跌同样存在问题,这是不是意味着美国就能够独善其身?可能性并不大。寰球同此命运。经济金融全球化的结果,就是各国货币政策和财政政策只能在协调合作中才能真正有效地发挥作用。QE3的退出,留下了太多思索。这不仅仅是美国的。

作者系中国社会科学院财经战略研究院研究员




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