北京通美估值百亿疑似割国内韭菜，涉嫌同业竞争

陈丽娜

2022-07-12 09:53:23

来源: 时代商学院

来源 | 时代商学院

作者 | 陈丽娜

编辑 | 陈鑫鑫

在美股市值不足20亿人民币，计划分拆科创板上市后，估值立马破百亿，这究竟是否在割国内投资者韭菜？

半导体是近年股市的热门赛道，不少半导体产业链的公司都乘着东风登上了A股市场，但其中，难免有浑水摸鱼的企业，其较高的估值是否合理仍值得商榷。

在冲刺A股上市的半导体企业中，北京通美晶体技术股份有限公司（简称：北京通美）便是其中一家。北京通美主营磷化铟衬底、砷化镓衬底、锗衬底、PBN材料及其他高纯材料等半导体材料，将于7月12日上会冲击科创板上市。

【概述】

北京通美由一家名为AXT的美股上市公司控股（持股比例85.51%），而AXT并无实控人，因此北京通美亦无实控人。在纳斯达克上市的AXT估值仅2.59亿美元（约17.37亿元人民币），而北京通美本次发行估值却高达上百亿，其估值是否合理？回A上市是否属于割国内投资者韭菜？

此外，AXT两家疑似控股子公司与北京通美主营业务类似，存在同业竞争的嫌疑。这或成为北京通美的上市拦路虎。

无实控人，估值百亿疑似割国内韭菜

北京通美的控股股东AXT成立于1986年，为美股纳斯达克上市公司。AXT自成立起即从事第二代半导体材料的研发、生产和销售。

1998年，AXT在北京设立了北京通美，并逐步将其技术、生产和研发转移至北京通美。

值得注意的是，AXT未从事具体业务，其主要资产即为北京通美，目前持有北京通美85.51%的股权，截至7月8日，AXT市值为2.59亿美元。AXT主要通过北京通美开展磷化铟衬底、砷化镓、衬底、锗衬底、PBN 材料及其他高纯材料的研发、生产和销售。目前AXT首席执行官莫里斯·杨兼任北京通美董事长，刘文森任总经理，两人均为北京通美核心技术人员。北京通美本次IPO属于AXT分拆其主要资产及全部业务在上海证券交易所科创板上市。

从股权结构来看，AXT的股权结构较为分散。截至2021财年末，Dimensional Fund Advisors L.P.（美国德明信基金）、BlackRock, Inc.（美国贝莱德集团）、Morris S. Young（“莫里斯·杨”）分别持有AXT 7.03%、6.35%、5%的股份，为AXT前三大股东。AXT并无实控人，因此导致北京通美也没有实控人。

AXT的股权分散且不稳定，2021Q4德明信基金、贝莱德等多家机构对AXT进行了增减持，90家机构合计持股占比48.49%，环比减少5.1个百分点。其中，AXT的第一大股东德明信基金Q4减持0.14%股份，自2018年Q3末自2021年Q4已累计减持1.39%股份；第二大股东贝莱德Q4增持0.05%股份，但相比2021年Q1末持股比例已减少0.59个百分点。

一般而言，分散的股权结构容易导致公司被恶意收购，从而导致企业的控制权发生变化，给生产经营和业务发展带来潜在的风险。在发生重大风险时，由于其控制权不确定，权责归属也难以追究。

不仅如此，自2022年3月中旬以来，美国分批将多家中概股纳入“预摘牌名单”，大全新能源、盛美半导体等“分拆回A”类企业就在名单之中。而北京通美控股股东AXT为纳斯达克上市企业，但经营主体为北京通美，符合中概股“虽然在国外注册，但主体业务和关系仍然在我国大陆”的定义。AXT存在被纳入预摘牌名单的风险。

此外，北京通美的首轮问询回复材料披露，AXT自纳斯达克上市以来，曾涉1项政府调查和行政处罚、5项诉讼和2项仲裁。AXT的内部公司治理或较为混乱。

而北京通美的违法违规行为亦常有发生。根据招股书整理，近三年北京通美及其子公司的违法违规行为多达22项。

一般情况下，如果企业受到的行政处罚过多，那么这家企业的经营可能存在较多不规范之处，存在一定的经营风险。AXT和北京通美的公司治理情况不禁让人怀疑，其是否具有稳定的经营能力？

不得不提的还有北京通美的发行估值。根据招股书，北京通美本次IPO拟募资11.67亿元。本次公开发行股票的数量为不超过9839.00万股，占公司发行后总股本的比例不低于10.00%。北京通美2021年的营收为8.57亿元，净利润为0.94亿元。

据此估算，北京通美本次发行整体估值为116.7亿元， AXT持有的北京通美85.51%股份估值可达99.79亿元，而AXT的当前市值却仅为2.59亿美元（约17.37亿元人民币）。AXT在美股属于典型的小市值企业，股价走势多年来不温不火，而拟分拆北京通美至科创板上市后，估值就翻了数倍，直接破百亿，发行市盈率高达上百倍，发行估值合理性明显存疑，疑似割国内投资者韭菜。

涉嫌与兄弟企业同业竞争

除了企业控制权的风险，时代商学院研究发现，AXT持股公司与北京通美子公司或存在同业竞争的嫌疑。

公开资料显示，AXT持股25%的峨眉山嘉美高纯材料有限公司（下称：嘉美高纯），主要从事高纯砷的生产与销售。北京通美的招股书称该业务系北京通美半导体化合物衬底业务的上游的延伸。2018年，北京通美曾向嘉美高纯采购高纯砷，金额为69.66万元。

而北京通美于2021年2月设立的控股子公司朝阳鑫美高纯半导体材料有限公司（下称：朝阳鑫美）的主营业务同为高纯砷材料的研发、生产和销售，招股书称朝阳鑫美目前尚未开展实际业务经营。

但喀左县人民政府官网于2021年5月发布的政态要闻中提到县委书记、县委常委等领导到朝阳鑫美年产100吨高纯砷项目现场了解项目建设情况。据此新闻，朝阳鑫美未来或有加大高纯砷产量的计划。

综上所述，嘉美高纯与朝阳鑫美的主营业务或相同，两者存在同业竞争关系的嫌疑。

不仅如此，北京通美还与AXT投资的北京吉亚半导体材料有限公司（下称：北京吉亚）存在同业竞争风险。

据招股书，北京吉亚的主营业务为原材料金属镓的生产和销售业务，该业务系北京通美半导体化合物衬底业务的上游延伸。

而北京通美的全资子公司南京金美镓业有限公司（下称：南京金美）也从事高纯镓及镓化合物的销售。北京通美的招股书称“高纯镓及镓化合物的销售，属于发行人主营业务范围”，那么，若金属镓的生产属于北京通美主营业务范围，北京通美或与北京吉亚构成同业竞争关系。

此外，浏览北京吉亚与南京金美官网，可以发现两家企业的主要产品中均有金属镓和三氧化二镓，且两家企业的官网均显示，可以按照客户需求，加工提纯多种纯度（定制各种形状）的金属镓（及相关衍生产品）。

北京通美招股书显示，AXT持有北京吉亚39%的股权，但并未控制北京吉亚，而实际上AXT对北京吉亚的出资比例达58.21%，天眼查也显示AXT为北京吉亚疑似实际控股股东，北京通美是否在隐藏AXT对北京吉亚的控股关系？若AXT实质上控制了北京吉亚，则北京通美与北京吉亚的同业竞争关系将被坐实。

而同业竞争是IPO审核的重中之重，在企业实际经营中，同业竞争的存在或使得相关联的企业无法完全按照完全竞争的市场环境来平等竞争，控股股东利用其表决权可以决定企业的重大经营，如果其表决是倾向于非上市公司，对中小股东来说是不公平的。如果企业存在有同业竞争的事实，那么在上会时便很难获得通过。北京通美是否能成功上市仍充满未知。

参考资料

1、《北京通美晶体技术股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市招股说明书》.证监会

2、《关于北京通美晶体技术股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核中心意见落实函的回复》.证监会

3、《北京通美招股书疑虚假陈述，或与控股股东同业竞争》壹财信