中源协和并购爆雷主营巨亏，千亿市值梦难圆

雷映

2021-02-05 17:26:29

来源: 时代商学院

时代商学院研究员雷映

作为A股市场唯一一家以“细胞工程+基因工程”为主营业务的上市公司，中源协和（600645.SH）曾备受资本市场追捧。

然而，主营业务盈利能力羸弱，叠加并购失败，中源协和经营状况每况愈下。2010—2019年，该公司的累计扣非归母净利润为-8796.35万元。

1月28日，据2020年业绩预告，中源协和预计全年归母净利润为-9600万元至-1.44亿元，扣非归母净利润为-2.46亿元至-1.64亿元，较2019年同期由盈转亏。

值得一提的是，2018年，中源协和引来了有“中国的孙正义”之称的海康威视（002415.SZ）副董事长龚虹喜的重金投资，并且由其出任该公司董事长，而实控人李德福退居副董事长和总经理。

不过，1月21日，李德福辞去该公司的一切职务。这或与其因非经营性资金占用收到证监会出具警示函不无关系。

2月3日，时代商学院就上述问题向中源协和发函询问，但截至发稿，仍未获对方回复。

业绩巨亏，实控人兼总经理辞职，风雨摇摆中的中源协和将何去何从？

一、牛皮吹破由盈转亏，千亿市值路漫漫

资料显示，2007年，李德福协助德源投资筹措资金，以1.5亿元收购濒临退市的纺织品上市公司上海望春花（集团）股份有限公司，并将公司更名为中源协和干细胞生物工程股份公司。其中，德源投资实控人韩月娥是李德福的部下，亦是李德福的一致行动人。

通过借壳上市，中源协和进入脐带血存储业务，主要业务为造血干细胞、脐带间充质干细胞、胎盘亚全能干细胞、脂肪干细胞及免疫细胞等的检测、制备、存储，是中国较早开展干细胞存储的企业。

2007—2014年，中源协和的营业收入从3.92亿元缓慢爬升至4.77亿元，营业收入复合增长率仅为2.83%；而扣非归母净利润从2007年的1380.59万元，一路下滑至2009年的308.37万元。此后净利润也是增长乏力，2013年一度亏损525.8万元。但2014年该公司扣非归母净利润为3672.7万元，首次突破3000万元关口。

2014年7月，在券商组织的公募基金调研会议上，董事长李德福表示，中源协和经过十几年的准备和不懈努力，已经到了利润爆发的临界点，进入高速成长的快车道；用十年左右的时间，实现中源协和千亿市值的梦想。

但实际上，2014年至今，中源协和的多项经营指标不甚理想。

2014—2019年，中源协和营业收入从4.77亿元增长至13.87亿元。在此期间内，该公司的累计扣非归母净利润为-6529.75万元，其中2017年和2018年扣非归母净利润分别为-1879万元、-2.62亿元。

从更长时间看，2007—2019年，该公司的累计扣非归母净利润为-1.15亿元。

也就是说，中源协和的主营业务虽收入端不断增加，但利润端是亏损的。反映在资产负债表中，则是2019年年报中的未分配利润达-5.84亿元。

在运营指标方面，中源协和的存货周转率从2016年的4.71次/年，逐年下降至2019年的2.2次/年。应收账款占比从2016年的23%，逐年攀升至2019年的33.5%。存货积压叠加应收账款比例提升，在一定程度上反映出其终端销售不畅。

此外，2016—2019年，该公司加权ROE在-1.5%-3%区间，销售净利率不到6%，盈利能力较差；销售费用率从18.48%上升至22.25%，管理费用率维持在30%以上，期间管理费率较高。

2020年业绩爆雷，给中源协和的发展前景再度蒙上一层阴影。截至2月4日，该公司市值仅80.72亿元，距千亿市值甚远。

二、并购爆雷，商誉高企

在2020年业绩预告中，中源协和解释本期业绩预亏的主要原因是，子公司上海执诚生物科技有限公司（以下简称“上海执诚“）合并商誉存在减值迹象，预计计提商誉减值金额2.5亿元。

上海执诚是一家研发、生产、销售各类体外诊断产品的高新企业，其生化诊断试剂产品按照功能不同又分为肝功能、血脂、肾功能等九大类，其最终客户主要是医院、社区卫生服务中心等医疗卫生机构。收购上海执诚可以帮助中源协和开拓生化检测业务。

2014年2月，中源协和以8亿元的交易价格收购上海执诚100%的股权。其中70%以股份支付，30%以现金支付，并将支付对价与账面净资产2.64亿元之间的5.36亿元差额确认为合并商誉，该商誉占中源协和当年净资产的46%。上海执诚创始人兼董事长王辉由此在2015年跻身中源协和的前十大股东，持有中源协和1702.68万股，并担任董事一职。

根据业绩承诺，上海执诚2014年至2016年的净利润分别不低于5223.51万元、6483.56万元和8325.19万元，而该公司2014—2016年的实际扣非净利润为5253.80万元、6491.93万元、8335.25万元，几乎都是踩线完成业绩承诺。

但业绩承诺期一过，2017年，上海执诚的净利润仅4619.99万元，同比下滑47%，而王辉则于2017年7月辞职，并不断减持所持股份。截至2020年三季报，王辉持有的股份减少至683.03万股。

需注意的是，2017—2019年，中源协和对上海执诚分别计提1841万元、2.02亿元、3087.72万元商誉减值损失，这成为该公司盈利羸弱的第二个因素。截至2019年末，上海执诚仍有2.84亿元商誉账面价值。

除此以外，中源协和账上还有收购上海傲源医疗用品有限公司及全资子公司OriGeneTechnologies,Inc.（以下简称“傲锐东源”）100%股权形成的6.62亿元商誉。

2018年1月，中源协和以作价12亿元向深圳嘉道成功投资企业（有限合伙）（以下简称“深圳嘉道”）等交易对手收购傲锐东源。同时，拟募集不超过5亿元的配套资金用于精准医学智能诊断中心建设及肿瘤诊断试剂研发。

该次交易完成后，深圳嘉道将持有中源协和9.7%的股份。

深圳嘉道谷背后的大股东就是龚虹嘉的兄弟龚传军、妻子陈春梅。2018年7月23日，龚虹嘉以其境外自有资金2.47亿元通过QFII方式完成对中源协和股票的专项增持，买下了中源协和3%的股权。龚虹嘉与深圳嘉道作为一致行动人，合计持有中源协和12.7%的股份，成为仅次于德源投资的第二大股东。

与此同时，中源协和管理层也发生变动，龚虹嘉出任中源协和董事长，李德福辞去董事长一职，改任中源协和副董事长和总经理。

傲锐东源于1995年在美国成立，是一家立足于基因合成、蛋白表达纯化、抗体制备等生物技术，为生命科学领域提供产品和服务的生物制品公司。据业绩承诺，傲锐东源承诺2018年度至2020年度扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润不低于6500万元、7900万元、9600万元。

截至目前该公司尚无商誉减值公告，但账面上高达6.62亿元的商誉，会不会成为中源协和的第二个雷，这尚待观察。

三、实控人违规占用资金

除经营方面状况百出外，中源协和的内控管理也令人担忧。2020年中，该公司被爆实控人非经营性占用上市公司资金。

公告显示，2020年5月25日，中源协和财务总监王鹏在4月份的财务报表中发现一笔巨额资金流动交易记录：全资子公司上海执诚与深圳市中源协和生物治疗公益基金会（以下简称“深圳公益基金”）于2020年4月27日发生一笔2000万元的往来款。这笔交易金额占该公司2019年归母净利润比例为40.25%。

事实上，经该公司财务管理中心以及内控审计室调查发现，这笔巨款是时任总经理的李德福在未履行公司决策流程和资金划拨审批流程的情况下，以往来款名义批准上海执诚支付给深圳公益基金2000万元。

需注意的是，李德福的另一个身份就是深圳公益基金的理事与实际控制人，这笔钱大有流入李德福自己口袋的嫌疑。

2020年9月10日，中源协和发布公告称，因非经营性资金占用问题，该公司实控人、副董事长李德福被证监会天津监管局采取出具警示函措施。

2021年1月22日，中源协和公告称，公司董事会收到李德福辞呈。李德福因个人原因向该公司辞去副董事长、董事和战略委员会委员职务，辞职后，其不再担任该公司其他职务。

2021年2月1日，上海证券交易所分别对中源协和实控人李德福下发纪律处分决定书，予以通报批评，对中源协和财务总监王鹏下发监管函予以监管关注。

时代商学院认为，作为一个上市公司的高层，竟然能近乎明目张胆地转移公司资金，这不禁让人质疑中源协和的内控机制与审计流程的严谨性与完善性。

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