雷尔伟盈利能力趋弱，债务风险攀升
时代商学院研究员 杨志鸿
南京雷尔伟新技术股份有限公司（以下简称“雷尔伟”）是一家从事各类型轨道车辆车体部件及转向架零部件的研发和制造的企业，主要产品已全面应用于铁路交通领域及城市轨道交通领域，覆盖时速60—350公里的各类型轨道车辆。
近期，雷尔伟创业板IPO申请已获深交所受理。
报告期内，雷尔伟来自前五大客户的营业收入占比近99%，大客户依赖程度非常高。但该公司研发投入却不断减少，毛利率也在不断下滑，产品的盈利能力随着未来行业竞争的加剧，恐进一步下滑。伴随着业务规模的扩大，雷尔伟的偿债风险也逐渐增高。偿债指标从最初领先于行业平均水平到远远滞后于同行业可比公司均值，短期债务风险攀升。
7月21日，时代商学院就以上问题向雷尔伟发函询问，截至发稿尚未收到回复。
一、行业老兵十年磨一剑
雷尔伟最早由雷尔伟新技术和国有配件厂（南车集团下属公司浦镇车辆厂）捆绑改制设立。2008年6月，雷尔伟新技术和国有配件厂按规定完成主辅分离改制后，雷尔伟前两大股东分别为扬州力德冶金工程有限公司、中国南车集团南京浦镇车辆厂。自然人刘俊持有18.15%的股权，为第三大股东。
经过多次股权转让，截至招股说明书签署日，刘俊已直接及间接持有雷尔伟86.26%的股权，成为该公司的控股股东及实际控制人。
1982年，刘俊曾是浦镇车辆厂的生产人员，在辛勤工作了三年后便开始在浦镇车辆厂举办的职工大学里学习了三年的铁道车辆专业，毕业后刘俊依然在浦镇车辆厂担任生产人员，还同时成为了浦镇车辆厂的技术员与助理工程师，一直持续到1996年。
在铺镇车辆厂工作及学习了14年后，刘俊于1996年10月离开浦镇车辆厂、入职雷尔伟，先后担任技术开发部经理、生产制造部经理、市场营销部经理及总经理。
十年磨一剑，入职雷尔伟10年后，刘俊终成为了该公司的董事长、总经理。
二、前五大客户营收占比超九成，毛利率逐年下滑
招股书显示，2017—2019年，雷尔伟来自前五大客户的收入合计分别为19682.85万元、25236.61万元、36267.06万元，占营业收入比例分别为98.93%、98.56%、98.11%（按照客户同一控制口径）。可见，该公司对大客户依赖程度非常高。
雷尔伟在招股书中称，公司客户集中度较高，主要系公司下游客户以轨道车辆整车制造企业为主，目前国内轨道车辆整车制造业务形成了以中国中车各子公司为主的集中市场格局，公司客户集中度较高符合自身业务及行业特点。
其中，中国中车股份有限公司、中国国家铁路集团有限公司分别为雷尔伟的第一、第二大客户，两家公司平均每年给其贡献的收入就达90%以上。值得一提的是，雷尔伟的第一大供应商也系中国中车股份有限公司。
造成以上现象的原因或与雷尔伟源自南车集团息息相关。可以说，在报告期内，雷尔伟具有天然的销售优势。
但值得关注的是，雷尔伟的研发费用率正呈不断下滑趋势。
2017—2019年，雷尔伟研发费用率分别为5.46%、5.02%、3.23%；同行业可比公司则分别为5.27%、5.25%、5.07%。可见，2017年时，雷尔伟在研发上的投入比重还较同行业可比公司高出0.4个百分点，但到2019年已被可比公司领先近2个百分点。
轨道交通装备供应商通常具备较强的客户黏性。但随着行业规模的不断扩大，竞争者逐渐增多。如果企业不能持续保持产品创新效率，或在产品供应稳定性上出现下滑，则会面临客户资源流失、市场份额下降、市场竞争优势削弱的风险。
从盈利能力来看，2017—2019年，该公司综合毛利率分别为44.66%、41.83%、41.13%，毛利率逐年降低，也反映了产品的盈利能力不及以往。这与雷尔伟在技术研发投入上的不足有一定的关联。时代商学院认为，雷尔伟应加强对研发的重视，以保持竞争优势、维持行业影响力，否则可能导致其毛利率出现进一步下滑的风险，从而对该公司的经营业绩造成不利影响。
三、偿债能力逐渐减弱，低于行业均值
从雷尔伟的短期偿债指标来看，该公司偿债能力也呈现出逐渐减弱的趋势，2017—2109年，雷尔伟的流动比率分别为1.67、1.40、1.34，速动比率分别为1.37、0.94、0.80，逐年下降。
而同行业可比公司的流动比率分别为1.61、2.01、2.04；速动比率分别为1.3、1.51、1.68。
有意思的是，雷尔伟在2017年时，速动比率与流动比率均略高于同行业可比公司平均水平，但到2019年，下滑则非常明显，流动比率被同行业可比公司均值反超近0.7、速动比率被反超0.88。
可见，雷尔伟能较快变现的资产已不能覆盖流动负债。另外，雷尔伟称存货被发送至客户所在地的厂区仓库，客户根据自身的生产计划组织公司产品的验收，周期相对较长所致。因此，存货的变现能力并不强，雷尔伟短期偿债风险越发凸显。
雷尔伟称，2018年度及2019年度，公司流动比率及速动比率均低于可比公司平均水平，主要系相对于可比公司，公司规模相对较小、融资渠道相对单一，主要依靠自身资金积累和银行借款，报告期内，公司业务规模增长迅速，营运资金需求量不断上升，导致公司短期偿债能力指标出现下滑，低于可比公司平均水平。
根据雷尔伟所述，由于业务规模增长导致偿债能力减弱。但从另一方面是否说明，随着业务规模扩张，该公司的内部管理质量出现了迅速下滑？未来，若业绩进一步增长，是否将导致偿债能力恶化，进而对生产经营造成更为严重的影响？
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