和君资本：震荡期PE机构的生存样本

2012-04-05 02:49:13

来源: 时代周报

特约记者高飞

历经"全民PE"热潮后，现有私募股权投资（PE）机构如何调整并适应新的形势？当前pre-ipo市场竞争已经白热化，制度性红利逐渐缩小，大大小小的PE机构纷纷各显神通，或调整投资阶段，或专注特定行业，或提升增值服务，或退出离场。尽管关于市盈率不断下滑，IPO核准制变动等传言甚嚣尘上，但PE投资仍是各方社会资本优选的领域之一。全国社保基金理事会理事长戴相龙在前段时间的全球PE论坛指出，2011年社保基金的投资收益70%来自于未上市公司的股权投资。

时代周报特约记者专访了和君资本合伙人，苏州和达基金执行事务合伙人杜简丞。和达基金于2011年底设立，进展迅速，基金成立后投资的几个pre-ipo项目，将陆续在今年下半年报会，投资质量和效率得到LP的较大认可。

时代周报：市盈率"狼来了"的传言，你对当前PE市场特别是pre-ipo市场的情况如何判断？

杜简丞:事实上，国内PE市场目前正处在一个过渡时期，既有成熟的一面，又有其乱象丛生的一面，成熟体现在其监管越加严格，LP越发理性，机构投资越发谨慎等，而各地不时发生的非法集资，"假股真债"等现象，又折射出其有待进一步发展完善的特点。对当前PE市场的判断及分析，业内其实是有一些普遍的共识。

随着新股发行的数量增多，新股发行市盈率将呈现下行趋势。从证监会的监管思路来看，抑制"三高"和恶炒新股是新股发行改革的重点，未来一二级市场的价差将逐渐缩小，这将对PE特别是pre-ipo市场的利润有较大影响，近期挂牌上市公司机构投资者的账面回报多在2-3倍左右，低于去前年平均水平。尽管行业利润较过往有所下滑，但与其他行业横向相比较，PE投资仍具有较高回报，目前PE投资仍是各方社会资本优选的领域之一。

随着行业监管的加强，机构将逐渐优胜劣汰，行业洗牌势在必行。去年国家发改委出台了《关于促进股权投资企业规范发展的通知》，是首个全国性对私募股权投资企业的管理规定，提高了出资人门槛，规定了在国家发改委备案基金的出资人下限，对一些较小的PE机构有较大冲击，从一定程度上在资金层面影响了行业洗牌。除了资金，在项目层面，随着上市的企业越来越多，市场上现存的一眼就能看出是好项目的越来越少，更多的需要深入调研和专业判断，过去那种几个私人老板凑在一起成立的草台班子，缺乏专业团队的支撑，除了在几个大机构后面做点小跟投之外，生存空间越发艰难。 PE机构必将经历一个优胜劣汰的过程，缺乏专业和较强判断能力的机构的市场空间将越来越狭小。

时代周报：如何应对这种局面呢？

杜简丞:改革开放30年中国经济的高速发展造就了大批优质企业的存在，它们都有在资本市场上实现证券化的需求。同时由于国内资本市场的发展缓慢，还有不少企业没有完成这一步。到目前为止，国内沪深交易所A股上市企业一共才2000多家，以中国目前的经济体量，对比美国、日本的资本市场，正常情况下上市企业应该在6000-8000家，如果加上OTC场外市场，总量还更多，国内还有大量的，符合上市条件的企业迫切地准备上市，证监会公布的数百家排队企业和源源不断的报会企业也侧面验证了这一点，再加上每年证监会的审核数量有限，国内A股上市公司远未达到市场的饱和，理论上讲，pre-ipo仍存在机会，但正如之前所提及，一二级市场之间的价差缩小，利润空间已经被大幅压缩，专注于pre-ipo的投资机构需要转变以短平快攫取超额利润的指导思想，强化自己的专业团队，做好精耕细作的准备，根据自身的优势和特点，选择适合市场和自身的发展方向。

市场环境变幻莫测，我们也在苦练内功，不断加强对企业提供增值服务的能力，同时在投资模式上也进行了一些创新的探索。以我们即将投资的一个准备今年10月底报会的pre-ipo项目为例，虽非突击入股，但我们准备自愿陪伴企业上市之后再走三年，帮助企业共同实现业绩翻番。接下来几年，我们将陆续引入和君的咨询力量，引入行业专家，为企业提供战略、营销、组织人力等多方面的咨询服务，帮助企业梳理发展思路，改进企业的内部管理效率，强化销售人员素质，帮助拓展市场和对接客户资源，常年服务在企业一线。另一方面，我们还将借助和君商学院的人才优势，为企业引入中高级管理人员，通过系统培训等方式帮助企业内部员工提升技能，力争在日后和君资本退出离场后，企业内部已经成长出一大批高素质且可以打硬仗的员工。投入资本，扶上马，再送一程，切切实实地帮助企业提升价值。

和君集团是咨询出身，是国内最具规模的本土咨询机构，有十余年管理咨询积淀和上千人的咨询师队伍，在这种咨询力量的支撑下，和君资本贯彻"管理咨询+投资银行"的投资模式，一方面为所投资企业注入管理咨询服务，改进效率，一方面为具备投资价值的咨询客户投入资本，共求发展。

刚才提到的这家企业很抢手，许多机构去接洽过，其中不乏市场知名PE机构，我们这种"咨询+资本"的深度联动模式，刚好对到了企业老板的脾胃，愿意让我们以低于其他机构报价的价格进场。老板也不希望投资机构过来赚一把快钱就走，希望机构能够像伙伴和战友一般相随，共谋发展。这样的模式，投资的时间跨度虽然变长，但降低了买入价格，通过帮助实现业绩增长，日后退出时的企业估值将更高，我们基金的获利也将相应提高。

时代周报：和达基金已经有了新动向，与苏州市某国有创投公司也达成合作意向，准备利用双方的资源和优势，共同设立一期人民币VC基金，投资一些早期的具有高成长性的项目。如何解读这种新动向？

杜简丞:目前，苏州和达的第二期基金--苏州和众慧达基金正在募集，预计规模2亿，将于本月中旬完成封闭，苏州当地的某知名国有创投公司将是我们这期基金的重要出资人和项目合作伙伴。这期基金也主要投资于preipo的项目，这个创投公司的投资业绩不俗，领导班子也很专业，贴近市场，我们交流了很多行业信息和投资策略，比较对路，双方资源也很互补，前段时间该创投公司董事长陪当地政府领导来和君考察完，就确定了VC基金的合作意向了。

现在PE机构两端分化趋势很明显，要么向早期vc过渡，要么参与并购。好的pre-ipo项目越来越少，竞争越加激烈，自然而然的就往前端走了。东方富海董事长陈玮先生就曾说过，"红苹果没了就摘青苹果"。其实摘青苹果的目的，也是看好其成长潜力，帮助其加快成熟变成红苹果，只是投资机构就得陪伴更长时间施加更多水分罢了。另外，一些PE投资机构也开始向后端转移，通过寻找和并购一些低估的资产再进行重组整合等有关运作，获取超额利润。

简单而言，投资的本质逻辑实际上就是有一个时间变量的低买高卖，中间的价差大小，就是衡量该笔投资的主要标准。Pre-ipo缩短了低买高卖的时间跨度，具有较高的投资价值，长期看来，市场达到平衡的趋势是，买价越来越高，卖价越来越低，这与目前一级市场入股价格居高，发行市盈率减低是吻合的。向前端VC延伸，时间跨度拉大，但买入价格降低，即使以相同的价格退出，也同样具有较高的投资价值。如果仍然集中在pre-ipo，以较高的价格买入，如果通过为企业注入各种增值服务，帮助企业实现更好的业绩，从而在二级市场上获得更高的估值，卖出价格得到提高，这样也能够获得较大的利润。从买价、卖价以及时间跨度几个点来考虑，PE机构可以发掘不同的投资策略。对一些仍在徘徊的投资机构，需要尽快根据自身特点调整方向和步伐，转变投资理念，选择适合自身发展的方向。