可交换债成爆款 大股东减持套利添新宠

刘丁
2017-01-24 00:10:53
2016年以来,因为可交换债发行的井喷,市场又产生了许多套路,股价变动的魔术也许正让散户们一头雾水,但却已经让先知先觉者赚得盆满钵满。

时代周报记者 刘丁 发自广州

在广州科学城某电子企业做财务总监的老杨,感觉自己被狠狠地愚弄了。

2016年7月到9月初,东旭光电股价突然拉升,在短短两个月左右的时间里,从8元左右上涨到超过17元,翻了一倍,并创出股灾以来新高,成交量也急剧扩大超过2015年牛市期间的水平。

老杨恰是在那个时候被东旭光电吸引住了,带着财务总监的专业眼光,老杨发现,东旭光电在那个阶段利好不断,发布公告称与蓝思科技、中国光学工程学会、美国凯途能源等公司签署战略合作协议,同时宣布投资建设泰州石墨烯基锂电池项目,与上海交通大学成立石墨烯技术研发中心,东旭光电俨然成为当时市场上的石墨烯概念龙头。老杨在15元左右的高位,大量买入了东旭光电的股票,没想到买了就跌。

“我后来才想通,当时发布的利好消息,里面有可交换债的门道。”老杨对时代周报记者分析说。

2015年3月,东旭光电发布非公开发行股票预案,计划募集总额80亿元左右,大股东东旭集团有限公司参与认购30亿元,取得4.4亿股股票筹码,增发的价格为6.82元/股,相比于增发公告日9元左右的价格,便宜了近30%。

这笔30亿元的定增资金,需要在2015年12月16日支付。有了可交换债这种新兴工具,钱的问题似乎根本不需要大股东东旭集团担心。2015年6月、7月,东旭集团发行了两笔可交换债,从一些金主总计借到30亿元左右的资金。可交换债的特点是,一旦东旭光电的股价超过12元,金主们就可以把债权转变成股权,也就是把债券换成股票,到市场上交易,而东旭集团借的债就不必再还了。

可交换债的换股价格是10元左右,意味着东旭光电要把3亿股左右的股票给到金主们。也就是说,通过定增获得的4.4亿股股票,即便减去3亿股,东旭集团还能剩余1.4亿股左右。

“某些公司,股价低位时定增拿筹码,可交换债提供过桥资金,随后股价上涨之后卖掉,这几乎就是空手套白狼。”老杨对时代周报记者分析道。

东旭集团可交换债的转股期是2016年7月份,也就是在那之后,金主们的债券才能转成股权。巧合的是,东旭光电自2016年6月起,开始不断释放利好消息,在9月份公司股价达到17元左右,这个价格相比于东旭集团参与2015年定增时的6.82元,上涨超过2倍,相比于可交换债转股价格的10元,上涨了70%。

根据东旭光电公告,截至2016年8月23日,可交换债券持有人合计交换了2.5亿股东旭光电股票,几乎所有可交换债持有人都选择了换成股票进行交易。随后,东旭光电的股价持续下跌,股票被不断卖出,截至2017年1月20日,已经从17元左右跌回到10元左右。

2016年以来,因为可交换债发行的井喷,市场又产生了许多套路,股价变动的魔术也许正让散户们一头雾水,但却已经让先知先觉者赚得盆满钵满。

打开融资方便之门

截至2016年9月初,已经有43只可交换债成功发行,规模超过314亿元,进入2017年,可交换债发行急剧加速,1个月之内就有50家A股上市公司拟发行可交换债,仅1月7日一天,就有5家上市公司公告说要发可交换债。

虽然临近春节,但就职于深圳某券商机构部的小李,却还在不断与上市公司领导约饭,他们团队此前已经成功帮几个上市公司发行了可交换债。

“多数情况下,交易双方都会事先勾兑好,一起赚二级市场的钱。”小李对时代周报记者说道。

据小李介绍,可交换债是新兴的金融工具,2008年开始被证监会提出,2013年开始试点并有了第一单,但直到2015-2016年间,才开始突飞猛进。

可交换债的特点是,上市公司股东,以持有的股票为抵押,向金主们借钱,发行债券,并与金主们事先约定好,在特定的条件下,允许金主们把债券交换成股票。类似可转债,但又更加灵活,比如,可转债的发行主体是上市公司,但可交换债的发行主体是大股东、二股东等个体。此外,可转债如果转股,会增加上市公司总股本,而可交换债如果转股,占用的是大股东的股份,并不增加总股本。

可交换债向上市公司大股东打开了融资和减持的方便之门。

此前,小李给上市公司股东办理股票质押,折算率很低,一般情况下,大股东在券商质押10亿元的股票,只能从券商得到5亿多元的现金。但是,可交换债的折算率则能达到80%-90%,大股东以10亿元的股票为抵押,能借到9亿元的现金。借钱的利率也更加划算,大股东通过股票质押从券商借钱,年化利率在6%-7%,但是,通过发行可交换债借钱,票面利率一般在4%左右,某些情况下会更低。

证监会在股灾期间规定禁止大股东通过二级市场减持之后,2016年1月7日,再次规定,大股东如果想减持,必须提前15个交易日披露减持计划,而且3个月内减持的数量不得超过总股本1%。即便大股东通过大宗交易减持,也会给上市公司形象、股价造成冲击。

但是,由于可交换债存在交换股票的选项,也就是当债券发行成功的半年后,股价如果超过约定的价格,就可以把债券转换为股票,这样大股东就不必还钱,相当于大股东把股票减持掉了,方式又更加隐蔽。

对于金主来说,买可交换债有利可图。可交换债一般会规定票面利率,利率中枢在4%左右,并且投资者可以自己选择是否转股。也就是说,如果公司股票价格下跌,没有套利空间,投资者就把债券持有到期,就相当于放贷款,赚取4%的保本保收益的无风险利润。但是如果股票上涨,投资者就可以把债券交换成股票,到二级市场卖掉,从而赚取更高的回报。

但在小李看来,可交换债最大的吸引力在于,可以极小范围的私下勾兑,从而完成眼花缭乱的套路运作。“因为单笔可交换债的规模平均在10亿元左右,甚至小于5亿元,单独一家私募机构就可以全部吞下来,再加上可交换债的转股条款、票面利率等都可以双方个性化约定,因此,许多可交换债是私下里勾兑。”小李对时代周报记者说道。

三种交易套路

小李习惯把可交换债发行分为减持型、融资型、套利型三种套路。

2014年9月10日,歌尔股份大股东歌尔集团有限公司发行的可交换债。大股东歌尔集团持有股票数量总计4亿股左右,占总股本比例25%,拿出其中6000万股左右的股票做可交换债融资12亿元左右,票面利率仅为2.5%。

在这笔交易中,转股价格设定为28元左右,这与当时的市场价几乎没有溢价和折价。随后,市场迎来牛市,歌尔股份股价最高上涨到超过45元,2015年8月在股灾的反弹当中股价波动在30元左右。根据公告,自2015年3月19日进入换股期后,到8月31日,共有近4000万股股份被进行了交换。

“这笔交易应该是减持型,因为票面利率设置的较低,转股价格也很低,结合当时的市场环境,几乎没有给投资者转股设定任何困难条件,但即便是减持,也并不算太过火,也有可能是给员工做员工持股等福利。”小李分析说,有些大股东做的可交换债,交易对手就是员工持股,让员工能够去换股,得到股票的激励。

2014年12月30日,歌尔股份向业务骨干67人授予了股票期权,行权价格26元左右246万份,总额6000多万元。

相比起来,神州高铁的操作手法显得不同。

2014年6月份,神州高铁在市场上似乎默默无闻,曾用名宝利来,股价2元左右。但是,经过一系列运作,到2015年3月份前后,公司股价已经上涨到8元,涨了4倍,在2015年最高涨到超过14元,涨幅7倍。

巧合的是,在牛市最高点附近的2015年5月20日,大股东宝利来实业以公司3625万股的股票为抵押发行可交换债,募集8亿元。

在这笔交易中,不知双方是如何约定,但从公开信息来看,大股东宝利来开出的条件极其丰厚。可交换债的票面利率定在10%,而市场平均的利率为4%。转股价格定在7.75元,而在转股期到来的2016年7月,公司股价依然维持在10元之上。根据公告,当时所有可交换债全部都交换成了股票,此后两个月里,神州高铁的股票持续阴跌到9元左右,显示有资金持续卖出。

在这笔交易中,可交换债的投资者从大股东处获得了巨大的利润,无论是10%的年利息,还是转股后的30%的股票交易差价利润,都是无风险的收益,“并且如果是加杠杆来操作,收益率会更加惊人!”小李对时代周报记者说道。

“由于可交换债是私下双方勾兑,因此,可以衍生出许多套利模式。”小李介绍说,有些案例中,大股东靠定增拿到低价筹码,再高位减持,并利用可交换债套取过桥资金,还有些案例中,大股东在高位做可交换债,套取出资金,再等股价低位时,做定增买回来,高卖低买做套利。

“减持型的可交换债,一般票面利率设置得低,转股价格和转股条件设置得容易达到;融资型的则票面利率相对高,转股价格和转股条件设置苛刻,几乎不可能让对手交换到股票,以维护大股东股权地位;套利型则高抛低吸为主,或者募集资金做市值管理。”小李说道。

“大部分的可交换债是最近发行的,所以还看不出减持或者违约的端倪,”深圳前海奶牛投资金融研究所陈先生对时代周报记者说,据不完全统计,目前的可交换债中,只有浙江世宝、光韵达、神州高铁、大连重工、歌尔股份、东旭光电等公司的可交换债实现了换股。

在陈先生看来,可交换债市场日益活跃也将给股票市场带来套利机会,他发现奥瑞金的可交换债票面利率才只有0.1%,极为惹眼。此外,可交换债也可以在交易所进行转让和交易,其中锦龙股份的可交换债最为活跃(可在深交所综合协议平台合格投资者之间转让)。

“可交换债存在信息不对称,只要摸清楚大股东的真实意图,就能投机这些投机者。”陈先生说,可交换债在发行结束后,会在交易所或者相关上市公司发公告,但很多时候披露得并不详细。

“可交换债本是创新工具,却被市场用做投机的套路了。”陈先生评价说,“可交换债相当于更大杠杆的股票质押,也会导致大股东规避监管绕道减持。”

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