金阳亮灯：激活新三板

来源: 时代周报

《投资者适当性管理办法》全面下调了新三板投资者门槛，并针对不同市场层次设置了差异化的准入条件，精选层、创新层、基础层的资产准入门槛分别降至100万元、150万元、200万元。

时代周报记者黄嘉祥发自深圳

909.52点，12月30日，新三板做市指数收报于此。

实际上，自10月25日证监会启动新三板全面深化改革之后，长期在800点以下低位徘徊的新三板做市指数连续上涨，从10月25日的785.72点，一路涨至12月30日，迄今涨幅达15.76%。

据全国中小企业股份转让系统有限责任公司（下称“全国股转公司”）消息，12月30日，新三板全面深化改革第一阶段涉及基础层、创新层集合竞价频次调整和投资者适当性分级管理有关业务成功上线。全天交易系统运行平稳，实现了上线预期目标。

一个细节是，12月28日深夜11点后，接近全国股转公司人士在朋友圈透露：“又一次现场见证了新三板改革发展前途中一个激动人心的时刻。”

“通关测试成功，金阳的灯光好亮。”另一位人士旋即补充评论。

从蓝图走向现实，2019年收官之际，新三板全面深化改革正式进入落地实施阶段。

12月13日，在“‘影响力·中国’时代峰会2019”上，全国股转公司副总经理隋强表示，公开发行并进入精选层的各方面准备工作已经就绪，按照目前的工作计划，有望在2020年上半年落地实施。

此前1天结束的中央经济工作会议则首提新三板改革，稳步推进创业板和新三板改革。

12月27日，位于北京市西城区金融大街丁26号的金阳大厦传出利好。全国股转公司发布《分层管理办法》《股票交易规则》《投资者适当性管理办法》3件基本业务规则及4件配套的细则和指南。

《分层管理办法》修订并发布实施后，新三板市场将形成“基础层-创新层―精选层”三层市场结构。根据改革规定，新三板精选层挂牌满一年的企业可申请转板上市。

备受市场关注的是，《投资者适当性管理办法》全面下调了新三板投资者门槛，并针对不同市场层次设置了差异化的准入条件，精选层、创新层、基础层的资产准入门槛分别降至100万元、150万元、200万元。

12月30日，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对时代周报记者表示，新三板的系列改革举措，一定程度上提升了新三板的市场地位和竞争力。在市场分层上，从过去的基础层、创新层，增加了精选层，形成了一个晋级通道，为挂牌公司提供了一个向上通道。其次，建立转板机制，精选层公司未来可以直通沪深市场，打通了新三板和场内市场的通道。

2020年，重新起航的新三板，其改革的下一步将如何进行？

全国股转公司表示，目前新三板股票公开发行、股票定向发行、公司治理和信息披露等4件基本业务规则已完成修改，将在履行相关程序后与配套规则一起陆续发布实施。

在重磅改革落地的刺激下，12月30日开盘，新三板表现抢眼，个股全线大涨。

门槛降低与市场回暖

新三板本轮改革可谓远超市场预期。

其中，降低投资者门槛是《投资者适当性管理办法》中的最大看点。相比以往“500万元”准入门槛，此番改革后，新三板投资者门槛大幅下降。

一直以来，由于超高准入门槛所致，流动性差、换手率低成为制约新三板发展的一大掣肘，而市场对于降低新三板投资者门槛也已期盼多年。

粤开证券在12月29日的研报中认为，投资者门槛的降低可以说是新三板开始重新起航的起点所在、关键所在。投资者门槛的降低有望给新三板注入新鲜的“血液”，大幅提升新三板的流动性，进而提升市场对于新三板的信心，吸引优质企业的挂牌。

董登新认为，新三板降低投资准入门槛，在一定程度上可以吸引更多投资者参与，提升新三板的人气、增加交易量、提高换手率等。

广证恒生证券分析认为，参考上交所持仓市值数据，投资者门槛从500万元下降至200万元、100万元所引入的投资者将分别提高3.7倍、6.0倍，有望带来增量资金。根据广证恒生测算，精选层门槛下降至100万，配合公开发行后投资者人数超过200人、实施连续竞价、新增转板制度等政策来看，预计精选层的年化换手率有望达353%。

事实上，自证监会启动新三板全面深化改革后，此前渐趋萎缩的新三板融资市场也出现了明显回暖。

东方财富Choice的数据显示，截至12月29日，自11月以来的近两个月中，新三板新增定增预案137起，拟募集资金合计80.63亿元；实施完成增发的新三板公司为113家，募集资金总额37.27亿元。

相比新三板改革政策公布前的9―10月两个月，新三板市场实施完成的定增数量增长了66.18%，而实施完成的募资规模则增长了75.14%。

12月30日，银泰证券股转业务部总经理张可亮对时代周报记者表示，最核心的原因是大家已经看到了新三板的整个改革方案，尤其是精选层的推出，为优质企业提供了很大的吸引力。而进入创新层有一个先决条件，是融资额累计不低于1000万元，所以应该是基础层优质企业完成1000万元，以实现进入创新层，再到精选层的过程。

“对于机构而言，看到精选层之后，认为新三板的流动性会改善，估值也有提升空间，因此参与定增的热情高涨起来。但具体能不能完成这么多定增，目前尚不清楚。”张可亮对时代周报记者说。

精选层的双重使命

精选层的设立，也是本次新三板深化改革的一大重点。与此前的意见征求稿相比，《分层管理办法》正式文件降低了精选层的入层标准。

具体来看，一是将企业ROE（净资产收益率）指标要求由10%降低至8%；二是将精选层准入标准中的“营业收入增长率”进一步明确为“最近一年的营业收入增长率”。

安信证券新三板研究负责人诸海滨在接受媒体采访时指出，《分层管理办法》下调精选层标准一的“ROE指标”，有利于挑选合适公司，新三板需要逐渐“生态恢复”实现市场良性循环，细分领域走出优质公司为投资人带来回报。

那么，当前667家在创新层挂牌满一年的公司中，究竟有多少家可能进入精选层？

在不考虑与公开发行有关标准门槛的情况下，根据粤开证券统计，共有278家创新层企业具备了冲击精选层的条件，其中88家企业满足至少两套市值+财务准入标准。

粤开证券认为，实际上，并不是所有满足市值+财务标准的创新层企业都能顺利进行公开发行并进入精选层。预计2020年入选首批精选层的企业数量或将在20-40家之间。

另一方面，在“基础层―创新层―精选层”三层市场结构中，精选层更多是发挥多层次资本市场中承上启下的作用。

“本次改革的重要创新举措就是落实《国务院决定》有关直接转板上市的机制，允许符合条件的精选层企业直接向交易所申请转板上市，从而在传统IPO之外开辟了一条全新的上市途径。转板机制的推出，将充分发挥新三板市场承上启下的作用，打通中小企业成长壮大的上升通道，畅通多层次资本市场的有机联系。”12月27日，全国股转公司副总经理张梅在第三届新时代资本论坛上说。

12月30日，中国国际科促会理事布娜新对时代周报记者表示，随着新三板改革的稳步推进，其差异化定位的分层制度决定了这个市场藏龙卧虎，不同规模、不同行业的企业均可以在这个市场寻觅成长的养分。

数据显示，历史上共有105家公司从新三板转板成功并在A股IPO首发上市。2019年，这一速度明显加快，共有40家公司从新三板转板并交易。

不过，在张可亮看来，即使未来如果精选层企业可以直接转板上A股，也不会出现大批精选层企业转板到A股市场的情况。

张可亮对时代周报记者分析道，从目前精选层制度来看，精选层有其独特优势。一方面，审核方面相对于A股市场要宽松一些，且没有排队等压力。另一方面，从股转公司基因来看，更加市场化，小额、快速灵活的融资机制在精选层的体现更为明显；从监管层的角度来讲，应该也不希望精选层企业大批量转板至A股市场，而是希望新三板错位发展、良性竞争，共同服务于不同阶段的企业。

“改革只有进行时、没有完成时。”张梅表示，全国股转公司将站在新的历史起点上，以全面提高挂牌公司质量和市场运行质量为目标，持续完善“三个体系”。一是进一步完善制度体系；二是研究丰富完善市场产品体系；三是不断完善监管服务体系。

在董登新看来，新三板的下一步改革，是要打通与区域性股权交易市场（即“四板”）的互联互通。从沪深市场到新三板、再到四板，这是一个金字塔式的多层次股权市场结构，底座是四板，中间为新三板，顶层为场内市场。如果能打通多层次股权市场资金的通道，实现多层次资本市场的互联互通，就可以形成相互支撑、相互支持的发展格局。