最大债权国的资本收益尴尬

2012-05-10 03:01:50

来源: 时代周报

本报记者王珏磊发自上海

-268亿美元！这是国家外汇管理局日前公布的2011年国际收支平衡表中的投资收益数据，意味着中国资本账户在经历三年顺差，在2010年转为逆差后，2011年出现了20年来最大的负值。

同期公布的2011年末中国国际投资头寸表则显示，2011年末中国对外金融净资产达17747亿美元，堪称全球最大的债权国。最大债权国却未能在国际资本的输入输出中赚到钱，在某种程度上凸显中国对外投资的尴尬局面。

收益亏多盈少

虽然做了十余年资本输出国，但中国在近20年的国际资本输入输出中，投资收益还是亏多盈少。

历史数据显示，1992年，中国资本项目出现过2.3亿美元的顺差，此后，1993-2006年，便一直延续逆差。2007-2009年，转为顺差，规模分别为35亿美元、113亿美元和1亿美元。2010年，投资项收益再度转负，为-77亿美元。2011年，更是出现了20年来最大负值：-268亿美元！

对此，国家外汇管理局国际收支司司长管涛4月29日在答记者问时表示：“投资收益是一个统计概念，体现在国际收支平衡表中。投资收益收入方指境内机构和个人对外投资所产生的利息股息收入，支出方指我国吸收各类外来投资所支付的利息股息支出。投资收益统计是对境内外数以千计的金融机构、几十万家企业和千千万万的个人双向投资的收益和融资成本的汇总。外汇局编制国际收支平衡表时，投资收益是对各主体对内和对外的各类投资的利息、股息收入和支出的客观反映。”

在管涛看来，对外投资和外来投资一码归一码，不能因为中国投资收益为负，就笼统地说我国对外投资亏钱。实际上，中国对外投资每年都有收益，2004-2011年，中国对外资产年均增长26%，对外投资收益年均增长32%。2011年我国对外投资收益达1280亿美元，其中大部分是外汇储备的经营收益。

简言之，投资收益的负值，即资本项目的逆差，并非意味着中国2011年底对外总资产收益为负，而是在剔除对外负债的成本之后，总体净收益为负。

据此前公布的2011年末中国国际投资头寸表，2011年末，中国对外金融资产47182亿美元，对外金融负债29434亿美元，对外金融净资产17747亿美元。

1.77万亿美元的净资产头寸，奠定了中国作为全球最大债权国的地位。全球最大“债主”的投资净收益为负，也彰显出某种尴尬。

“可以说中国的对外投资的收益不高。”广东金融学院代院长陆磊告诉时代周报记者。

高成本低收益

一般认为，这是中国长期存在的“高成本低收益”模式“惹的祸”。由于中国对外投资目前还是以低收益的外汇储备资产为主，而对外负债即外国来华投资的主力军则是高收益的FDI，即直接投资。两者之间的收益之差显而易见。

中国国际投资头寸表数据显示，2011年底我国对外金融资产共47182亿美元，其中储备资产32558亿美元，占了总资产的69%。而中国对外金融负债共29434亿美元，其中外国来华直接投资达18042亿美元，占负债总额的61%。

中国对外储备资产相当部分投资低收益的美国国债，据专家估计，收益率为3%-5%；而机构预测，FDI投资收益率在18%-20%。成本与收益之间的差额，就造成中国整体对外投资的较低收益。

“中国有大量的外汇储备，是全球大买家，而大买家不可能在全球范围内从事高风险的投资，会追求比较审慎、稳健的投资，低风险就对应低回报。如果我们对外投资主要持有债券的话，现在西方国家的利率水平在金融危机之后一直处于一个比较低的水平，但整体回报率是否在3%-5%，还很难说，因为它是个变动的数值。FDI的收益率肯定与债券不一样，如果说债券投资收益3%-5%还比较靠谱的话，FDI的收益能不能达到18%-20%，就很令人怀疑，它因为宏观经济周期、行业的分布会有较大的离差度。我个人认为不见得能达到这个数值。”陆磊对时代周报记者表示。

陆磊认为，由于中国的投资收益相对来说不公开，如果采取负投资，也就是把收益留存，并没有作更加直接的进一步的投资，也可能会产生一些数额的误差。“在不知道资金主要的来源结构和投资结构的情况下，我就很难作出评价，中国对外投资的收益和负债成本究竟有多高。因为得到的信息并不足以作相应的研究，只能估计，但估计的话，偏离度就会很大。比如你很难知道对外投资里面有多少比重是现金，现金是零收益的，如果只拿出10%或30%来作投资，得到一定的回报，就很难说整个对外投资的回报率是高是低。”

中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军则对时代周报记者表示，不能笼统地说中国投资收益存在高成本低收益现象。“金融资产有储备性经营和商业性经营两种方式，要分开来考核。中国是储备性经营占了大头，目的并不是要挣多少钱，而是保持合适的流动性，一般不会作商业性冒险的选择，会选择相对稳健的国债。而外资来华主要是商业性投资，高风险对应高回报。两者考核的标准是不一样的。如果把我国的3万多亿外汇储备全部化整为零，变成民间对外商业性投资，可能回报率会高一点，但风险也会变大。如果企业不能具有跨国公司的实力，在海外选择好的投资项目，控制好风险，则很有可能赔钱。”

“现在中国企业走出去直接投资也不少，不少企业还是很聪明的，而取得收益要有一个周期，所以很难说对外投资就一定是低收益。”中国人民大学商学院贸易系教授王亚星也告诉时代周报记者。

说到底，巨额的外汇储备决定了中国只能采取低收益、低风险的投资，这是一种相对理性的选择，短期内也许很难改变这一状况。陆磊表示，在国际上，他也看到一些主权财富基金的尝试性操作，试图寻求相对高收益的投资，但可能会出现浮亏，比如股票的价格会迅速下行。“如果出现浮亏，我相信媒体又会批评主权财富基金。这就是看人挑担不吃力，如果你来做这个事情，也会面临怎么选择的问题。”

逆差未必是坏事

在中国经常账户保持相当大顺差的情况下，资本账户的逆差未必是件坏事，在陆磊看来，并无担忧的必要。

“经常账户的顺差加上资本账户的逆差，本身就应该是一个国家的常态。经常账户顺差导致外币流入，对外投资导致外币流出，这就达到了国际收支的一种平衡。任何一个贸易顺差国都必然会面临资本账户或早或晚呈现逆差，否则就难办了。比如说中国长期对美国保持贸易顺差，美元持续流入中国，如果不对美国投资，美国就缺钱了，未来贸易顺差也难以维持。这样会出现的结果是：美国印钞票，继续购买中国制造的商品，这会使原来的外汇储备按国际价格来计算，出现贬值。如果我们持有美元债券，等于对美国投资，资金回流美国，美国就可以用它来购买中国制造的商品。简单说，这是全球经济平衡自然达到的一个状态。”陆磊解释。

陆磊认为，真正值得担忧的是，长期保持经常账户顺差，而在对外投资方面，没有较好的流出渠道和目的地，这才是最麻烦的事。

赵锡军也认为，短期来讲，顺差逆差的数字并不是很重要。顺差逆差本身是经济主体在全球经济活动中的结果，对这个结果只能接受。对顺差逆差也不能直接调整，而是要靠政策来影响投资主体，让企业在进出口、对外投资方面能够有一些调整。

中国社科院学部委员、央行货币政策委员会原成员余永定教授曾对媒体指出，随着投资收益项下净逆差效应的持续，中国要警惕这一逆差规模的继续放大，最终超过贸易顺差规模，导致整体逆差。

“这可能是大势所趋。因为贸易顺差已经在收窄，但即便逆差超过顺差，问题也不大，因为前期积累下来的外汇储备的余额已经很高了。”陆磊称。

而快速增长的外国来华直接投资（FDI），也可能会挑战中国净债权国的地位。有业内人士认为，由于目前中国对外商直接投资采用历史成本法评估，但如果改用公允市值法去测算，2011年末的1.8万亿美元FDI很可能会增加，这样，1.77万亿美元资产净头寸就会缩水。

“净头寸应该是没有这么大。”王亚星断言。

陆磊也认为：“可以这么说。但问题在于，对它进行重新估值，能采用什么样的快捷手段？所以，很难说有个非常准确的数据比这个1.77万亿美元更科学。”

在赵锡军看来，进行现值的评估是很困难的。一家外企在国内投资，比如微软在天津建厂，是用美元按当时的价格换成人民币，如果国内的资产市场、房地产市场很发达，每年土地都有一个估价的话，就可以按照现在的汇率，折算成现在的市值。但现在国内并未形成统一的市场，也没有统一的评估机构。在这种状况下，按历史成本计算，是还历史本原的一个最重要的方法。

对外投资多元化是方向

业界公认的是，改变对外投资结构、进行多元化投资，改善投资“宽进严出”的状态，是大势所趋。事实上，中国近年一直鼓励中国企业走出去。目前，《境外投资管理条例》正由国家发改委牵头制定中。该条例出台后，将改变中国对外投资没有专门法律法规监管的现状，或许能有效解决目前企业“走出去”面临多环节审批的窘迫局面。

企业走出去的步伐也在加快。商务部数据显示，2002-2010年，中国对外直接投资年均增速达52%。另有数据显示，2011年中国对外直接投资净额增加了497亿美元，新增的对外投资增加671亿美元，显示出目前中国民间海外投资正在迅速发展。

“对外投资多元化肯定是方向，但这也是说易行难，目前操作上还很难。比如企业是否有真实的实体经济的投资背景，如果它在外面进行并购，需要用汇，但怎么给它，它是否存在欺诈，都存在一些问题。关键是减少结汇，省略一些环节，出口商赚到外汇，可以不结汇，直接用于境外。在技术层面上能够更加顺畅一些。”陆磊表示。

赵锡军则认为，谁有能力在国际市场上做很好的投资，要找到主体，是国企、民企、外汇局、中投公司，还是干脆委托一家外资机构去做？目前民营企业在国际市场上能跟跨国公司竞争的还很少，不少企业全球关系网才刚刚建立，要想成功地全球布局，还需假以时日。

企业走出去，确实还未走出“交学费”阶段。2009年，《中国企业对外投资现状及意向调查报告》指出，迄今为止中国企业海外投资是1/3成功，1/3失败，1/3不赔不赚。

“这个数据还是比较可靠的。企业刚出去，得交些学费，担点风险。这是毫无疑问的。”王亚星表示。

“加强经济在全球范围内的竞争力，让企业在国际市场上能跟别的企业竞争，这是最核心的问题。说到底，经济的微观主体部分和宏观的主体部分有无竞争能力，有没有足够的弹性，是决定未来下一阶段顺差逆差的关键。”赵锡军说。

这或许才是改变中国对外投资尴尬的有效路径。