公募老将徐荔蓉诠释“乐观与坚守”

王丹

2021-07-21 18:02:04

来源: 时代周报

坚持四个维度的投资框架

国海富兰克林副总经理兼投资总监徐荔蓉是目前公募基金行业中，极少数具有10年以上投资业绩，且基金经理总指数年化收益率在16%以上的基金经理，是一位非常难得的投资老将。

Wind数据显示，截至今年7月19日，其掌舵超过两年的三只基金，近两年累计收益全部超过100%，远超业绩比较基准。

7月19日起，他拟担任基金经理的国富优质企业一年持有期混合基金正式发行。在目前各种市场声音交织，分歧加大的时点，底气又出自哪里？

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日前，时代周报记者与他进行了一场深度对话。徐荔蓉从投资策略和投资心得等角度剖析了自己“乐观”的理由，其中不乏一些经典观点。

以积极世界观做投资

近日，A股大盘整体处于盘整状态，此前表现突出的新能源、有色、芯片等板块均出现剧烈波动，部分市场资金在积累一定涨幅后选择离场。

对此，市场观点分歧较大，不乏看空者。有人说，现在是牛市下半场；也有人说，核心资产行情已经结束。

对这些观点，徐荔蓉认为，现象背后原因诸多。

就历史表现而言，A股从来没有“牛过三年”，“牛”一段时间，随后几年便进入低谷。当前这轮行情已持续两年有余，从博弈和历史经验的角度，必然会有些人转向保守和谨慎。

“不过，我觉得这种心态在根本上还是与底层世界观有关，就是你对未来到底抱着什么态度，比较乐观，还是比较悲观？”

徐荔蓉称，许多从事投资一二十年的基金经理拥有非常不错的长期业绩，但近两年表现却不尽如人意，大多就与这种心态有关，导致错过一些机会。

“我们很多人都有过这样的经历，无论是买房还是其他投资，都会收到一些熟人或是亲戚朋友的好意提醒。拿美股举例，它走出10年大牛市，期间看空的声音此起彼伏，逻辑听起来也很有道理，但结论被证明是错的。”徐荔蓉说。

徐荔蓉对未来5-10年，甚至更长时期的中国市场，始终保持乐观态度。

他认为，与过去十几年相比，中国经济和A股市场已发生了诸多良性变化，这些变化支撑了他的乐观预期。

先有牛股后有牛市

“A股市场现在已经不一样了，我认为有长牛和慢牛。”徐荔蓉的这一表态，也间接回答了A股还能不能投，值不值得投。

他直言，对A股市场充满信心的核心原因是觉得好企业越来越多，而这些企业是支撑长期牛市的根本。

一如先有鸡还是先有蛋的天问，先有牛股还是先有牛市也争议颇多，难以论证，于是出现了一个新名词：结构性牛市。

徐荔蓉认为，结构性牛市就是牛市，“先有牛股后有牛市”。

“五六年前，A股市场通常齐涨共跌。比如，2008年的那场暴跌，个股跌幅虽有差异，但下跌趋势一致。”徐荔蓉认为，实际上，个股表现的分化是市场走向成熟的标志，A股正在走向成熟。

而越成熟的市场，盈利持续增长的公司越容易获得合理对价。但若没有这样一批好公司，即使出现所谓“牛市”也是单纯的资金博弈和板块轮动，炒完价值炒成长。

不过，徐荔蓉也指出，有牛股并不代表一定有牛市。牛股是牛市的必要条件，却非充分必要条件，市场走牛还需要资金、人气等因素支撑。

徐荔蓉认为，A股长期流动性亦支持长牛。国内方面，随着“房住不炒”政策的加码实施，未来居民财富将逐渐向股票市场转移；国外方面，中国市场经济强劲，超额收益显著，而当前国际资金明显低配A股，未来还有很大的流入空间。

消费主导下好公司涌现

好公司的特征是什么？徐荔蓉认为，它们在各自子行业不断稳步发展，扩大市场占有率，同时净资产回报率也能保持增长。

为什么好公司在当下不断涌现，而不是10年、15年前？徐荔蓉称，从宏观环境观察，前些年中国经济增长以投资为主导，而现在则转到了以消费为主导。

在这种背景下，赚快钱的机会大大降低，各行各业的高质量公司更加专注主业，管理好资产负债表，扩大市场占有率，提高净资产回报率。这些企业开始得到产业市场的正面回馈。

以CR5（五个企业集中率）、CR10（十个企业集中率）等指标衡量，行业集中度正不断提高，好公司的市占率越来越高，且不断加速。

徐荔蓉认为，A股现在仍是全球主要市场当中能获得超额收益的市场，但国内外投资者对中国市场和公司的了解并不足，需要一个过程。

“没有好公司，所谓的牛市就是水中花、镜中月。但从现在我们观察到的各个方面情况看，我对长期市场非常乐观。”徐荔蓉说，与去年市场主要由估值驱动不同，今年市场的逻辑是盈利驱动超预期带来机会，偏顺周期、偏低估值的一些标的可能会有较好表现。

不过，徐荔蓉表示，他并不会大幅增加周期股的配置，“我更偏好长期的成长”。

投资框架坚持四个维度

对投资框架，徐荔蓉总结出四个维度：自下而上精选个股、偏逆向投资、追求合理估值下的成长，以及全球视野下的本土投资。

“不太自上而下地看赛道，而是从各个子行业挖掘有超额收益、天花板高的公司。我们因为偏逆向投资，有时候选出来的标的比较冷门，但好处是这类股票买的时候估值比较低。”徐荔蓉说，选股时会特别重视公司管理层、实际控制人或大股东，倾向选择值得信任的、能与投资者利益保持一致的标的。

同时，了解不同声音，避免盲点也非常重要。他坦承，对看重的标的会找同业竞争对手、供应商、合作伙伴等全面了解情况。

徐荔蓉逆向投资的典型案例是对某光伏企业的布局。2018年光伏行业“5·30”后，光伏行业整体下跌超50%，行业一片哀鸿遍野。徐荔蓉判断，未来光伏行业将真正进入到平价，龙头公司将受益，后来市场表现印证甚至超过了他的预期。光伏产品价格下跌之后，市场需求尤其国外需求迅速爆发，行业景气度很快回暖爆发。从基金季报来看，光伏行业某龙头股2018年中报开始进入徐荔蓉的重仓股，到目前涨幅已超850%。

“逆向投资需要足够耐心，在具备充分信心的前提下做左侧布局，陪伴公司成长；需要兼容并蓄开放的心，倾听相反声音，尽可能全面了解标的负面情况再投资，充分的预期使得面对短期波动时更为从容。”徐荔蓉说。

他亦强调，逆向投资要规避陷阱，不能“为了逆向而逆向”。

追求合理估值下的成长即是GARP策略。徐荔蓉的持仓既有高速成长的、可持续的、估值较高的典型成长股，也有增速一般、估值较低的价值股。

“投资股票就是投资成长，关键是要付多少溢价。”在徐荔蓉看来，全球视野是对重仓股做大量全球范围的优劣势比较，分析重仓股未来可能的趋势与当前投资的性价比，从而对重仓股更有信心。

徐荔蓉简历：23年证券从业经验，自2003.9.30起管理公募基金，CFA，CPA（非执业），律师（非执业），中央财经大学经济学硕士。历任中国技术进出口总公司金融部副总经理、融通基金管理有限公司基金经理、申万巴黎基金管理有限公司（现“申万菱信基金管理有限公司”）基金经理、国海富兰克林基金管理有限公司高级顾问、资产管理部总经理兼投资经理、管理层董事。现任国海富兰克林基金管理有限公司副总经理、投资总监、研究分析部总经理，国富中国收益混合基金、国富潜力组合混合基金、国富研究精选混合基金及国富价值成长一年持有期混合基金的基金经理。