市场流动性宽裕 降准降息“注意弹药”

央行年内第三次降准的“第二步”于5月15日落地，释放长期资金约2000亿元。

伴随着定向降准，同日，央行开展中期借贷便利（MLF）操作1000亿元。不过，操作利率和前次相同，为2.95%，“降息”预期落空。除此之外，在逆回购操作方面，已经连续停止超过1个半月。

“前期货币政策力度不小，市场流动性相对充裕，经济内生恢复动能正在释放，加上海外疫情逐渐进入平台期，都使得5月份货币政策进一步加码的可能性变小。”交通银行金融研究中心高级研究员陈冀对时代周报记者指出，预计5月底财政政策力度可能超预期，而相应的货币政策向宽松方向的调节可能在5月之后。

值得注意的是，在5月16日举行的“2020清华五道口全球金融论坛”上，央行原行长、中国金融学会会长周小川在发言中直言，希望货币政策传导机制更加有效，对于受疫情冲击的中小企业和个体救助能够更加精准，更加有针对性。“要注意节约弹药，防止后续产生的副作用。”

逆周期调节效果显著

货币政策的边际宽松正在有效对冲疫情带来的冲击。

5月11日，央行公布4月金融统计数据报告。根据报告，4月末，M2同比增长11.1%，增速分别比上月末和去年同期高1个和2.6个百分点，货币乘数也处于6.72的高水平；M1平稳增长5.5%，分别比上月末和去年同期高0.5个和2.6个百分点；4月末超储率为1.9%，比去年同期高0.7个百分点。

而在社会融资规模存量方面，4月末数值为265.22万亿元，同比增长12%。本外币贷款余额167.79万亿元，同比增长12.9%。同期，新增人民币贷款规模为1.7万亿元，同比多增6818亿元；外币贷款增加207亿美元，同比多增413亿美元。

中国人民银行调查统计司有关负责人在分析金融统计数据时指出，一方面，受疫情影响，居民消费减少；另一方面，国家加大民生支持力度，居民名义收入保持正增长；企业获得了较多信贷资金支持，有效对冲了收入下降，并为后续企业运营储备了资金；财政性存款和机关团体存款合计增加256亿元，同比少增1.56万亿元，体现了财政政策加大对实体经济支持力度。

在5月14日央行发布的《新冠肺炎疫情对全球和我国经济的影响及应对分析》中，以往“保持广义货币M2和社会融资规模增速与名义GDP增速相匹配”首次调整为“下一阶段将保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并略高”。

对此，国家金融与发展实验室副主任曾刚在接受时代周报记者采访时表示，适度的“略高”体现了当前货币政策基调的变化，逆周期调节力度将继续强化，通过推高金融数据为经济提供充足的资金支持，维稳经济增长。“金融环境的相对宽松为复工复产创造了更好的货币金融环境，同时也带动了利率的下行，有助于降低实体经济的融资成本。”

CPI回落打开货币政策空间

货币政策宽松的另一原因，也在于CPI（居民消费价格指数）自高点回落腾挪出更多的政策空间。

国家统计局5月12日公布的数据显示，4月份，全国CPI同比上涨3.3%，涨幅比上月回落1.0个百分点。

从2月份的5.2%到3月份的4.3%，再到4月份的3.3%，CPI涨幅连续“下台阶”。此前曾经全面领涨CPI的食品价格涨幅在4月份显著回落：该项指标4月份涨14.8%，涨幅回落3.5个百分点。其中猪肉价格涨幅回落19.5个百分点。

而在非食品价格方面，前期国际原油价格大跌、大宗商品价格下降逐渐传导到国内消费终端，带来燃油和部分工业生产的消费品价格下降，并直接导致4月份非食品价格同比仅上涨0.4%。据交通银行金融研究中心统计，这是近10年来的低点。

首创证券在一份研报中判断，2020年CPI大概率逐季下行，6月货币政策面临的来自通胀方面的掣肘将大为减轻。

从国家统计局公布的数据来看，剔除猪肉以外的CPI涨幅只有1.5%。随着猪肉价格涨幅收窄，对CPI的拉动作用将减弱。加上新冠肺炎疫情导致消费需求偏弱，以及全球经济受到新冠肺炎疫情冲击进而引发的工业品出厂价格下降，难以支撑相关消费品价格上涨。

“通胀降温将为进一步降息铺平道路，尽管5月出于政策节奏等因素考虑，MLF及LPR降息过程可能暂停，但未来一段时间货币政策边际宽松还有空间。”东方金诚首席宏观分析师王青在接受媒体采访表示。

宏观杠杆率短暂回升

“受疫情影响，央行货币投放和银行信贷扩张力度大幅增加，显著体现在一季度宏观杠杆率上。”中信证券近日一份研报指出。

数据显示，今年一季度以来，此前一直缓步下行的中国宏观杠杆率再度出现显著上升。央行公布的《2020年1季度中国杠杆率报告》指出，今年一季度企业杠杆率攀升到161.1%，仅比2017年一季度160.4%的历史高点多了不到1个百分点。而在各部门指标中，非金融企业杠杆率上升最快，从2019年末的151.3%升至161.1%，上升幅度达到9.8%。

周小川在5月16日的讲话中直言，宽松的流动性有可能在未来会产生一定的副作用，另外也可能会有一部分“搭便车”的现象。“有观察说一部分资金在金融机构之间产生空转，未能充分的落实到实体经济中去；也有一部分企业和金融机构原本自身就有问题，已经陷入了困境，但他们也可能借机说是新冠疫情引起的，那么是不是也应该对他们进行救助？”

对此，曾刚在接受时代周报记者采访时指出，第一季度宏观杠杆率的回升是逆周期政策支持实体经济复工复产的体现。“这是短暂的，也是必然的。”

 “在一季度中国经济的下行的背景下，为支持企业复工复产，融资规模的上升造成了宏观杠杆率的阶段性上涨。”曾刚强调，在疫情冲击之下，如果没有相对宽松的金融环境，复工复产就很难开展，后续也很难继续应对疫情的冲击。“不必过度关注宏观杠杆率的短暂上行，这不是一件坏事”。

央行近日对全国1万家实体企业的调查显示，4月末，工业生产基本修复到位，服务业开工率持续回升，97.5%的企业已复产，超半数工业企业设备利用率已达到或超过上年二季度平均水平。

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