三闯创业板 安联锐视盈利增长可持续性存疑
时代商学院实习研究员 林诗婷
近年来，我国“雪亮工程”项目在全国各地陆续落地。而珠海安联锐视科技股份有限公司（以下简称“安联锐视”）所属的安防视频行业在雪亮工程安防系统的搭建中作出了极大的贡献。近日，安联锐视向中国证监会报送招股说明书，拟在创业板上市。值得注意的是，这已是安联锐视第三次报送创业板招股说明书。
时代商学院研究发现，安联锐视吸取了前两次IPO失败的教训，此次在信息披露上有了很大的改善，但是盈利增长可持续性仍是其所需解决的首要问题。
毛利率持续下滑
招股书显示，2016-2018年安联锐视的毛利率分别为22.28%、20.41%和19.69%，连续三年下滑。而2016-2018年可比公司的毛利率平均值分别为33.65%、28.15%和32.76%。由此可见，安联锐视的毛利率远低同业，而且差幅接近10个百分点。
值得一提的是，在主营业务收入中占比最大的套装产品毛利率近年出现了较大幅度的下降。2016-2018年安联锐视套装产品的毛利率分别为28.03%、20.48%和18.86%。一般来说，如果产品具有较好的市场竞争力，商品需求弹性较大，若企业让出部分毛利，商品的需求量上升所带来的收入变化可能会大于原销量所失去的毛利润，这样总体的利润值有可能会得到提升。但是，2018年，安联锐视的套装产品在毛利率下降了2.18%的情况下，其销量还下降了11.00%。
毛利率持续下滑，产品销量也下降，这让人不得不对安联锐视产品的未来竞争力感到担忧。
图表一： 2016-2018年安联锐视毛利率情况
数据来源：招股说明书 时代商学院整理
研发投入远低同行
除了毛利率持续下滑外，安联锐视的研发投入也远低同行。
招股说明书显示，2016-2018年安联锐视的管理费用率分别为9.45%、7.55%和8.93%，而同期行业管理费用率平均值分别为14.93%、13.69%和13.63%。安联锐视的管理费用率远低同业的原因何在？这一问题在此前的IPO反馈意见中也颇受关注。对此招股说明书给出的解释是，公司的研发费用、折旧费以及其他支出低于同行业可比公司导致管理费用率较低。
如图二所示，2016-2018年安联锐视研发费用支出占营业收入比例分别为4.28%、4.16%和4.64%。同期可比公司平均值分别为9.53%、9.45%和10.38%。显然，与竞争对手相比，安联锐视的研发投入水平较低。近年来视频监控技术迭代速度加快，技术门槛越来越高，作为一个视频监控行业的企业，在产品更新换代的时候，研发投入较少，在未来易造成产品竞争力不足的情况。
对此，安联锐视解释称，公司在高清产品领域与行业龙头企业开展差异化竞争，同时公司在网络高清产品领域积累了大量技术经验，成功开发了视频编码效率高、传输效果佳、拥有自主知识产权的图像延时控制算法，具有行业先进水平，公司未来会加大研发投入，配套先进的研发和检测设备，提高公司研发和技术转化的综合能力。从安联锐视的回复中，安联锐视对于自己产品在市场中的竞争力有一定的自信。但是，现在的竞争优势是过去的投入所带来的。同样，未来市场的竞争力也是由现在企业的投入决定。所以，研发投入水平相对较低对安联锐视未来的产品竞争力依然有可能造成较大的影响。
图表二： 2016-2018年安联锐视研发费用支出在营业收入中的占比
数据来源：招股说明书 时代商学院整理
经营模式限制发展
安联锐视的研发竞争力较同行略显不足，那能否靠经营模式弥补？
招股书显示，安联锐视的海外市场占比较高。其中北美洲市场在2016-2018年占销售收入的市场比例分别为65.67%、79.34%和75.81%。在海外市场安联锐视采取经营模式是ODM模式。ODM模式的缺点在于其面对的客户是国外市场中的品牌商，产品的最终销售都依赖于品牌商。所以在ODM模式下公司的议价能力一般会低于在OBM模式下的企业。最终导致产品的毛利空间有限，公司发展盈利受限。
如图三所示，从同业毛利率上来看，同样是ODM模式的同为股份近三年的毛利率为何却要远高于安联锐视。对此，安联锐视解释称，销售的目标市场不一样所导致的两公司毛利率差距较大。安联锐视的销售市场是消费类市场，而同为股份的销售市场是工程类市场。工程类市场相比销售类市场具有流通环节少，议价能力强，价格敏感度低的优点。所以通常情况下消费类市场的毛利要低于工程类市场。但是，想要取得工程类市场并不容易。工程类市场的顾客通常为政府部门，对产品的性能要求以及企业的谈判能力有较高的要求。同时，工程类产品应用场景更为多样化，在产品性能的诸多方面存在个性化需求，相应产品的技术附加值更高，毛利率亦相对更高。由此看出，安联锐视的市场定位及经营模式也导致其盈利能力较同行偏弱。
图表三：2016-2018年安联锐视和同为股份毛利率情况对比
数据来源：招股说明书 时代商学院整理
招股说明书显示，2018年安联锐视的净利润同比下降11.54%，预收账款同比下滑30.56%。不仅净利润同比大幅下滑，代表未来订单数据的预收账款情况也同样不容乐观。净利润同比大幅减少，凸显业绩转差。而预收账款减少，往往表示公司对下游客户的掌控趋弱以及未来产品订单收到的订金减少，这对公司未来的业绩存在不利影响。那么，面对经营模式的限制，安联锐视如何改善销售结构，优化经营模式呢？
对此安联锐视的回复是，基于企业实力、产品特点、管理团队从业经历、公司所处产业链上下游发展情况等因素，公司短期内经营模式不会发生变化，但对消费市场会作出改善，提升公司响应客户和市场需求变化的反应速度，巩固公司在视频监控产品领域的竞争优势，企业在未来会大力拓展工程类市场，提高企业的盈利能力和竞争力。
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