创新股破发纪录 庞大集团“钱景”难测
本报记者 李绍仪 发自北京
节后首日两市平稳开盘，庞大集团（601258.SH）却在5月3日上演了一幕过山车：从开盘价34.01元起一路走跌，不到一个小时即跌破33元关口，一度跌至32.84元，旋即拉回33元以上，让不少投资者大呼“触目惊心”。
作为首个通过IPO方式登陆A股资本市场的中国汽车经销商，庞大集团正式登陆上海证券交易所，对中国资本市场来说可谓意义深远。
然而，庞大集团在资本市场的征程开篇就不太顺利，4月28日，首日上市的庞大集团开盘仅报36元，最终收报34.58元，与每股45元的发行价相比大跌23.16%，刷新了A股施行网上申购以来首日开盘破发纪录，成为当日A 股市场上的一大焦点。
从在香港上市的中升控股、正通汽车，到在纽约证券交易所挂牌交易的联拓集团，再到如今在国内A股IPO的庞大集团，经销商集体上市的热潮，凸显了经销商融资渠道单一、对资金的急切渴望。然而，汽车市场环境不明朗、负债率过高等问题，也成了经销商上市之路中无法绕开的“拦路虎”。
上市首日破发逾两成
沪指失守2900点，深沪A股迎来五连阴。4月28日登陆A股市场的四只新股当中，除闽发铝业收涨21.21%外，庞大集团、通达动力（002576.SZ）、雷柏科技（002577.SZ）三股均破发。其中庞大集团更是以23.16%的跌幅创造了新股破发新纪录。
若以45元的发行价格测算，通过IPO方式登陆A股资本市场，庞大集团将一跃成为全球市值最大的汽车经销行业上市公司。然而，首日上市庞大集团便开局不利：开盘报36元，与发行价每股45元相比大跌20%，刷新A股施行网上申购以来首日开盘破发纪录。盘中股价虽然一度反弹，但很快继续下挫，截至收盘，报34.58元，相比发行价下跌达23.16%，全天成交6.7亿元，换手率仅16.62%。
较发行价下跌10.42元，跌幅高达23.16%，这意味着，对普通投资者来说，网上每中一个号（即1000股）将亏损过万，而对于22家网下获配的机构而言，共计浮亏2.92亿元。投资行业分析认为，由于新股发行数量较多，较高的发行价格以及高负债率带来的投资风险，让市场投资者望而却步，因此，庞大集团破发几无悬念。其首日交易中换手率之低亦在近期新股中少见，说明在大幅套牢的情况下，大部分中签者不愿“剜肉割仓”。
万得资讯的统计数据显示，自2009年新股发行制度市场化改革以来，上市首日跌幅超过20%的仅庞大集团一例，以主板新股的身份创下这一纪录更让庞大集团成了当天资本市场上的一大焦点。
未来走势难测
尽管大跌逾20%，但业界人士认为，庞大集团上市首日破发不足为奇，汽车市场环境不乐观，负债率过高、潜在的资金链危机等问题亦让庞大集团的前景不甚明朗。过高的中签率反映了外界对庞大集团正式上市之前就存在的市场忧虑。
庞大集团较早前发布的公告显示，此次上市发行价格为每股45元，对应市盈率为39.64倍，低于2011年主板平均60.19倍的发行市盈率，网上发行有效申购户数为41193户，网上发行股数为11200万股，中签率约为21.57%，成了A股有史以来最容易中签的新股。根据以往经验，中签率低的新股上市后表现基本尚可，而中签率过高的新股，反映投资者参与的热情较低，上市后普遍表现低迷，甚至是破发。
此外，庞大集团IPO招股意向书显示：“截至 2010 年末,公司的资产负债率为 86.50%(母公司口径)。由于负债主要为流动性负债,且存货规模较大,公司截至 2010 年末的流动比率为0.92,速动比率为0.71,存在一定的短期偿债风险。”
因此，在最初提供询价意见时，不少券商已表现得十分谨慎。广发证券认为，庞大集团的合理价格在25.32元-33.77元之间。而中金公司给出的询价下限也低于目前股价，为30.10元，上限则定在41.8元。国都证券首席策略研究员张翔曾指出，从香港及其他成熟市场来看，汽车经销商的动态PE均低于19倍。即便考虑到庞大集团在品牌与渠道方面的优势，以及较好的成长性，其合理估值水平也不应超过25倍。事实上，按发行价格，庞大集团的动态PE为28倍。
对于庞大集团上市首日的表现，国泰君安汽车行业首席分析师张欣却认为“挺好的”。他对时代周报记者表示，庞大集团上市首日虽然跌破发行价超过20%，但45元的发行价并不算高。“当初是询价阶段，既然能给出这个价钱，就证明市场有人认可，再者所谓动态PE及负债率都不足以判断一只股票的走势。”张欣认为，较高的负债率对投资者来说并不是坏事。“拿着别人的钱去赚钱，对投资者来说是好事，对银行来说才是大风险。”对于庞大集团的走势，张欣认为“不能妄下定论，还需要继续观察”。
车市低迷经销商“在劫难逃”？
除了过高负债率及中签率之外，业内人士亦认为，一季度国内车市表现低迷，增速大幅回落，这也是很多投资者看空庞大股票的原因之一。
4月，中国汽车工业协会发布车市一季度产销情况，受购置税优惠、以旧换新和汽车下乡政策退出的影响，国内车市增速放缓。一季度，国内汽车销量完成498.38万辆，同比增长仅8.08%，增速相比去年回落63.7%。车市表现低迷。
有行业分析师认为，一季度车市的表现奠定了全年的基调，2011年，中国车市将进入调整年，车市将会呈现理性成长。低迷的市场状况也会直接影响到汽车经销商的表现。在2010年规模急剧扩大的汽车经销商，正面临僧多粥少的严峻挑战。一季度，多家经销商在接受媒体采访时表示并没有完成预期目标，庞大集团选择在此时上市并不明智。
然而，张欣对此却有不同看法：“虽然汽车行业整体增速放缓，但行业不景气并不代表个体一定不好。对于庞大集团来说，越快上市越好。”
对此，庞大集团一位不愿透露姓名的内部人士亦表示，上市时机不存在“是否明智选择”的问题，“上市时间并非我们主动选择的，完全取决于监管部门的审批进程，五一前夕上市，市场观望情绪很浓重，只能说是运气不好了。”
“2011年或成为汽车经销商洗牌年。”中国汽车流通协会有形汽车市场分会会长苏晖表示，“受治堵方案等影响，势必将有一部分经销商要退出车市”。
去年年底北京治堵方案出台，一年只发放24万个新车牌数的政策，不但让整车企业捉襟见肘，对在汽车产业链中本来就处于弱势的汽车经销商来说更是雪上加霜。更为严峻的是，紧随北京之后，广州、重庆、杭州、深圳等一线城市也都在酝酿各自的治堵措施。受各地治堵风潮的影响，业界普遍预计今后几年中国车市年销量增幅将大幅回落至10%-15%。
尽管在招股说明书中，庞大集团表示公司在北京市的经销网点相对较少且销售规模占比较小,因此北京限购对公司的影响有限。但业界人士担忧：销售网络分布集中在北京、天津、河北一带的庞大集团，在接下来一轮的治堵风潮中“在劫难逃”。
对此，前述庞大集团内部人士认为，今年汽车市场将回归理性增长，根据过往经验，汽车行业的增速一般为GDP的1.5倍，“所以10%-15%的估值是合理的”，而庞大集团的增长率一般高于汽车行业增速。“如无意外，我们的增速将高于行业水平，除了现有业务之外，新增的河南、新疆及山东等业务区域预计能带来新的增长。希望今年增长率能达到40%以上。”
该人士告诉时代周报记者，庞大集团核心业务区域包括北京、天津、河北、山西及内蒙，但以河北为主。“北京区域的业务量及营业额所占比例不足10%，限购治堵政策更多可能在一线城市里推广，短期内不会蔓延至二线市场，而庞大集团的网络主要集中在二三线城市，在未来2-3年内限购政策都不会对公司业务有较大影响。”
如果上市是经销商“做大做强”的必然选择，那么如何解决汽车市场环境不明朗、负债率过高等诸多现实问题，则是经销商征战资本市场必须要解决的“拦路虎”。而庞大集团或将为后来者提供一个宝贵的“经验之谈”。
“监管部门看明白了这个行业之后，经销商上市就有了更清晰的路径和模板。”该内部人士表示，庞大集团经历了很大努力最终才得以在A股市场登陆，应该说这为行业及监管部门都提供了有益的经验。
自庞大集团、中升集团等经销商“尝鲜”之后，巨大的资金诱惑也让其他经销商效仿，陆续抛出上市计划。据了解，在广东市场内，南菱集团、广物汽贸、中汽南方等经销商亦在酝酿上市计划。然而，经销商上市并非坦途，需谨慎为之。
对此，庞大集团的内部人士表示，正在筹备上市工作的经销商尤其需要注意物业合法性的问题。“虽然这不是一个核心的致命问题，但监管部门会很重视。无论是自建的还是租赁的物业，都需要搞清楚其合法性。”
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