领展再售145亿港元物业， 四年六度开卖的逻辑
“我们出售物业的筛选标准，一是一些面积比较小的，二是和公司其他物业协同效益不高的，三是未来增长潜力比较差的物业。”丘兆祺介绍到。
网络购物的风行、赴港游客的减少给“购物天堂”香港的零售业带来极大冲击。香港零售管理协会相关数据显示，2016年，香港零售业连续三年下滑，全年零售额同比下跌8.1%，现1998年亚洲金融危机以来最大跌幅。
不过，以社区零售为主的领展未受影响，租金“不降反增”。“超市、餐饮和菜市场（租金）约占租金总收入的三分之二，所以我们基本没受到（网购和游客下降的）影响。自2012年到现在，我们每年租金平均增幅4%-6%左右。”9月22日下午，领展（00823.HK）投资者关系及企业财务主管丘兆祺在大陆投资者电话交流会上如是说。
作为首家在香港上市的REITs（房地产投资信托基金），领展“家底”颇为丰厚。2005年11月，香港房屋委员会将旗下廉租房（公屋）配套的一些商业商场、包含零售资产和停车场资产等大量资产打包上市。带着政府赠送的“嫁妆”，领展在上市第一天就成为亚洲最大的REITs。
在成立的第12个年头，这家房地产基金股价涨了10倍，从上市时的10.3港元/股上涨到63港元/股（复权价格106港元）。目前，下辖物业资产158个（其中香港155个内地3个），市值1450亿港元，年均回报率达17%。
2016-2017财年领展收益达92.55亿港元，同比增长5.9%。其中物业收入净额69.94亿港元，增长7.4%。此外，公司估值上涨8.3%，达1740亿港元；每基金单位分派228.41港仙，增长10.8%。
丘兆祺将领展的发展归结为“资产并购/退出、资产改造和资产管理能力”。据了解，领展上市之初从香港政府收购的资产大部分是上世纪70-80年代落成的商场物业，陈旧落后、资产质量不佳。通过持续、循环的物业改造，领展不断提升旗下资产的质素。
“虽然我们的业态涉及刚性需求多一些，但零售物业还是需要不断地迎合潮流、交通、消费习惯、人口构成等的变化，所以每个商场度都需要不断摸索市场的需要去进行改造。”据丘兆祺透露，截至目前，领展已完成53个改造项目，待装修项目已经排到2021年。“装修将会循环进行。我们计划每年投入百亿港币左右的装修成本，希望获得15%以上的回报率。”
除了硬件上的改造升级，经济态势也促使领展调整物业组合。时代财经梳理发现，从2014年开始，领展开始物业抛售。三年多来，领展共出售物业28个，总共带来120亿港元左右的出售资金的回笼。
“我们出售物业的筛选标准，一是一些面积比较小的，二是和公司其他物业协同效益不高的，三是未来增长潜力比较差的物业。”丘兆祺介绍到。
不过，9月20日，据《香港经济日报》报道，领展大规模推出分布于香港屯门、马鞍山及葵涌等区的17座商场物业，市值达145亿港元。这是领展第六次出售旗下物业，这次出售不仅涉及项目、金额为历次之最，而且与其过往出售旗下未翻新的商场或市值较低的物业迥然不同的是，此次推出的17项商场，市值几乎都在5亿港元以上。
甚至其上市以来最大型的资产升值项目“H·A·N·D·S”商场、2014年从嘉里手中收购的黄大仙区崇山商场亦在标售之列。摩根大通认为，领展现时估值为1.03倍市帐率、负债率为16%低水平，料出售商场所得不会用作股份回购，“公司或会将上述出售所得的额外资金用于新收购，投资组合或将扩大至不止覆盖香港及内地。”
事实上，除了“卖卖卖”，领展也一直通过“买买买”优化物业组合，在区域和业态上不断“开疆拓土”。2015年4月，领展以25亿元收购首项中国内地资产--北京欧美汇购物中心；4个月后，其又以66.86亿元收购上海企业天地1号及2号，首次进军内地综合发展物业市场。
今年5月，领展以40.65亿元人的价格收购位于广州荔湾区黄沙地铁站上盖的西城都荟商业项目，再拓内地版图。丘兆祺称领展收购的目标锁定香港和北上广深四大一线城市。
“国内的机会其实蛮多，只是我们的收购也很严谨，在财务上有利、日后的运营增长潜力是我们更看重的因素。这也是我们在内地只找一线城市的原因，因为这些城市消费能力比较高，而且白领的人口比较多。”
以下领展投资者电话交流会纪要：
现场提问：领展因每年资产增值和资金收益增长比较显著，为投资者所关注。请问领展的PB比其他REITs更高，估值的支撑因素有哪些？
丘兆祺：因为领展是一家没有大股东的公司，管理团队对投资者的利益没有任何冲突，和投资者的利益是一致的，管理团队唯一的目标就是实现分派逐年快速增长。而且，我们面对的是刚性需求为主的租户及客户群，所以我们每年租金的增长都能兑现到分派的增长，预期很稳定。很多投资者也看重我们每年分派的增长来做投资判断，但我们不是一个只看回报率的股票（注重稳定性）。
现场提问：领展的成长性比较强，请问如何做到持续10年都能大幅增长？未来是不是能够保持高速的增长，继续支撑股价？
丘兆祺：公司目前物业的平均租金是55.3港元，而2010年平均租金是30.6港元，7年已经翻了一倍。
至于我们管理公司怎么能维持十几年每年10%的投资增幅，是因为领展的管理公司是一个完全市场化、专业化的管理公司，我们在成立头几年大幅改善了物业管理质量，因此每年有10%的增幅。
但最近几年我们租金其实已经达不到10%的涨幅，大概每年上涨6%左右。另外3-4%的涨幅来自收购项目，我们先后在北京、上海、广州做了三笔收购，从收购改善+租金成长，令分派增长能维持在10%的水平。
至于领展为什么能开展如此大规模的收购行动，其中一个很大的原因是我们盘比较大；公司现在物业的评估值都已经有1700多亿港币，净资产1300多亿港币。虽然我们做了几个大型的收购，但负债率仍然只有17-18%左右。目前公司一直在寻找新的收购项目，我们也希望能在内地或香港做收购，希望能维持一直以来不错的增长。
现场提问：我们关注到领展积极在进行物业组合的调整，包括最近有17个物业在招标计划出售。领展出售物业的筛选标准是怎样的？未来如果还会收购一些物业，具体方向是什么？
丘兆祺：我们出售的筛选标准，第一，希望筛掉一些面积比较小的；第二，和其他物业协同效益不高的；第三，未来增长潜力比较差的物业。过去我们出售了28个物业，总共带来120亿左右的出售资金的回笼。
这120多亿资金大部分用于回购自己的股票，我们相信以出售有溢价的资金来回购目前还在评估NAV（净资产）价格附近股票是有利于股东的。除了回购股票以外，我们还斥资200多亿港币，分别在内地做了3个收购、在香港做了2个收购，收购规模比出售规模更大。其实归根到底就是把净值做得更好，我们希望把未来潜力比较低的物业出售、收购增长潜力比较好的物业回来。
现场提问：公司借贷比例（gearingratio）现在比较低，只有15%左右。未来随着物业组合的调整，借贷比例会不会也会有所变化？会不会继续保持比较低的借贷？
丘兆祺：香港房托条例对借贷比例有规定45%的上限，我们估计不会达到那个水平；即使做几个大型的并购，预计负债比例只有20%的水平。当然这也要看我们将收购什么样的项目、多大规模的项目。
现场提问：有关公司分派表，公司财务收益不需要用于分派，是不是计划用于将收购物业或者回购股票？
丘兆祺：香港房托条例对分派的规定是以净收入，非现金因素作为分派基础。比如评估增值或者减值，需要在收入表里调整。但出售物业的现金资产收益，并非分派表的项目，可以不做调整。我们可以分派特别股息或者把收益用作股份的回购，过去几年都是以用于回购为主。
现场提问：请问领展怎么控制负债成本波动？根据报表，其中40%是浮息负债，60%是定息负债，浮动部分如何对冲？
丘兆祺：公司的确40%是浮动负债，60%是固定负债。股东负债很大部分是长期债券。我们在市场发行10年甚至15年年息的债券，所以我们固定利息负债的平均年期已经超过6年，大部分是长期债券，定息部分维持稳定。
浮动负债会影响公司财务成本，其实最近耶鲁表示Q1会持续缩表，对我们的股价是有影响的，我们的股票对利息的敏感度还是挺高的。我们希望保护我们利息的成本、负债的成本免受冲击，但是我们60%的债务是定息的债务，足以稳定我们利息的开销。
现场提问：考虑到现在是资产收益率大于负债成本的状态，提高负债率应该对REITs收益率是有益的吧？
丘兆祺：是的，但是要找到好的收购项目才行。国内的机会是蛮多的，但我们对收购看得比较严谨，一个项目不仅在财务上有利，日后的运营增长潜力是我们更看重的。为什么我们在国内只找一线城市？因为我们觉得一线城市的消费能力比较高、白领人口比较多。我们找项目希望是稳定的、有增长潜力的项目。
现场提问：关于新的收购项目，这两年领展开始涉足写字楼，但领展比较多年的经验和优势都在零售这一块，公司之后的收购方向是以零售为主，或者会进军写字楼行业？
丘兆祺：我们以零售为主，写字楼项目是非常稀罕、可遇不可求的项目，我们写字楼项目的质素从出租率和租金增长上就可以体现出来。比如上海新天地旁边的甲级写字楼，出租率差不多100%，租金的增长也很稳定。我们在香港九龙东开发的写字楼项目也是情况非常特殊，是原启德机场旁边的地块，当时通过政府拍地渠道拿到的土地，那是香港政府打造的第二个CBD地块。
现场提问：关于更新改造计划，一些70、80年代的物业，目前改造比例有多少？未来计划还有多少需要改造的？改造的投入会带来多少租金收益的汇报和提升？
丘兆祺：到目前为止我们已经完成了53个改造项目，有些物业我们做了第一轮之后还要做第二轮、第三轮，改造的行为不会停止，未来待装修的项目已经排到2021年。因为零售物业要不断地迎合潮流，以及交通、人口结构、消费模式等的变化，总之要不断去摸索市场的需要，为消费者提供更多的选择。我们计划每年投入百亿港币左右的装修成本，希望获得15%以上的回报率，这是我们从上市到现在不变的目标。
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