保立佳上下游议价能力弱，资金链存断裂风险

雷映

2020-08-26 10:41:45

来源: 时代商学院

时代商学院研究员雷映

上海保立佳化工股份有限公司（以下简称“保立佳”）主要从事水性丙烯酸乳液的研发、生产和销售业务。深交所官网披露，7月3日，保立佳创业板IPO申请已获受理。

时代商学院查阅该公司招股书后发现，保立佳的产品价格、原材料价格均与大宗化工原材料价格强联动，且价格波动幅度大，在上下游中的议价能力较弱。此外，报告期内该公司销售收现比不到1%，而流动比率、速动比率等短期偿债能力指标基本都低于1，且2019年财报中其应收账款占总资产比例达40.55%，负债率达69%，整体流动性较紧张，存资金链断裂风险。

7月14日，时代商学院就上述问题向该公司发函询问，截至发稿尚未收到回复。

【企业档案】

保立佳于2001年成立，总部位于上海，截至招股书签署日，控股股东杨文瑜直接或间接合计持有该公司71.7%股份，与女儿杨惠静合计控制该公司81.29%股份，父女两人为实际控制人。

目前，保立佳产品包括建筑乳液、防水乳液、纺织乳液和包装乳液等各种功能性丙烯酸乳液及助剂，上述产品作为涂料原料、涂层原料广泛用于建筑涂料等领域，2019年建筑涂料、放水乳液销售收入占营业收入的比例分别为76.68%、10.9%。

保立佳本次IPO拟募集资金4.5亿元，主要用于新产能扩建。该公司IPO基本信息如图表1所示。

一、上下游议价能力弱，销售净利率极低

保立佳生产所需原材料主要为丙烯酸丁酯、苯乙烯等大宗化工原料，由于主营业务成本中直接材料成本占比达93%以上，产品的销售价格与原材料的价格联动性较大。丙烯酸丁酯、苯乙烯等大宗化工品受原油价格、市场供需、国际形势等因素影响，价格波动幅度大，该公司亦在招股书中提示了原材料价格波动风险。

2017—2019年，丙烯酸丁酯的年均价分别为9779.76元/吨、10150.9元/吨、8928.9元/吨，2018—2019年价格波动幅度分别为3.8%、-12.04%，该公司2018年单位生产成本上涨5%，2019年下跌15%。原材料价格趋势亦反映在产品价格上，2017—2019年该公司建筑乳液销售价格分别为6.5元/kg、6.75元/kg、5.78元/kg，2018—2019年的建筑乳液销售价格波动幅度分别为3.8%、-14.4%，变动趋势与原材料价格一致，但在价格下跌趋势中，产品价格比原材料价格跌幅更大。

2017—2019年，保立佳综合毛利率分别为19.32%、19.18%、21.85%，毛利率绝对水平偏低。在考虑期间费用、研发费用、折旧摊销、税费等各项费用成本之后，保立佳的销售净利率被压缩到最低时不到2%，2017—2019年，保立佳销售净利率分别为1.99%、2.55%、3.61%。

综上，保立佳自身产品没有太强的定价能力，且受原材料价格波动影响较大，产品价格在原料价格下跌时反而跌得更多。此外，该公司采取统一的子公司对外集中采购以提高采购议价能力，但实际运营中该公司不但要向上游大型石化集团预付原材料的采购货款，且销售环节还需为下游客户提供一定的信用期，该公司在产业链中缺乏议价能力。

二、现金回收差，资金链存断裂风险

时代商学院发现，该公司议价能力之弱不仅体现在利润率上，还体现在销售回款、营运资金等方面。2017—2019年，保立佳销售收到的现金占营业收入的比例分别为0.24%、0.01%、0%，几近100%的销售都缺乏对应的现金回款，销售回款状况极差。

2017—2019年，保立佳净利润分别为2931.82万元、4380.17万元、7407.83万元，对应的当期经营活动产生的现金流量净额分别为-381.34万元、8492.24万元、-12398.94万元，现金流回收状况同样较差，且2017—2019年经营活动产生的现金流量净额累计为负。

2017—2019年，保立佳应收账款分别为3.61亿元、3.19亿元、5.25亿元，应收账款占总资产的比例分别为36.41%、30.92%、39.54%,占流动资产的比例分别为59.12%、49.01%、55.94%，应收账款占用营运资金的比例偏高。

2017—2019年，保立佳资产负债率分别为70.48%、67.14%、68.99%，负债率偏高，且96%为流动负债。同时，在报告期内，该公司速动比率、流动比率分别为0.78、0.84、0.95和0.91、0.98、1.06，从2019年数据看，速动资产不能覆盖流动负债，流动资产刚好与流动负债规模相当，如果应收账款持续回收不力或应收账款规模继续扩大，保立佳存在资金链断裂的风险。

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