• 时代商学院物业管理行业研报:物管公司IPO何处去?

    公司 > | Time Weekly - 2019-09-11 22:50:02 来源:时代商学院
  • 时代商学院研究员 孙华秋

    在城市化进程持续提高、居民收入和人均住房面积不断提升背景下,物业管理行业有着维持社区和谐、解决促进就业、提升居民生活品质等重要作用,物业管理服务需求持续提升。 

    在政策上,我国鼓励物业管理行业发展。国家出台了一系列政策,维系对服务行业的支持,推进市场化开放,激发企业活力。 

    此外,随着房地产的黄金时期过去,房地产企业开始从单纯的房地产开发商向“房地产+服务”转型,而发展壮大物业管理行业对提升房企价值和培育房企业绩增长点有着重要意义,物业管理公司分拆上市成为了房企发展的一大战略目标。 

    在消费升级、存量物业面积持续增长的背景下,物业管理市场正处于快速增长的黄金发展期,近年其内在价值开始被资本挖掘,物管上市公司陆续受到市场追捧。 

    据时代商学院统计,截至9月10日,在我国15家物业管理行业上市公司,中国A股仅南都物业于2018年在上交所主板上市;其余14家自2014年至今,陆续均在港交所上市;此外,还有超过60家物管公司在新三板挂牌。 

    另有上市公司中航善达于今年4月重组招商蛇口的物业板块,重组后招商局集团成为实际控制人,招商物业实现了曲线上市,目前已获得国资委通过,但仍待证监会批准。

    因此,本报告暂不将中航善达列入物管行业上市公司进行分析。另因新三板物管上市公司交投并不活跃,本报告也暂不将这类企业纳入分析。 

    此外,目前还有10家物业管理公司正处于IPO状态。其中,A股3家物管IPO公司分别为特发服务(创业板)、新大正(中小板)和开元物业(创业板);H股则有7家,分别为保利物业、建业物业、鑫苑物业、蓝光嘉宝、时代物业、天骄爱生活和康桥物业。 

    迄今为止,中国15家物管业上市公司累计从资本市场上融资94.256亿元。

    本报告从我国物业管理上市公司的数量增长情况、行业规模、市场估值以及交易所上市的政策差异等四方面来分析研究我国物业管理行业的发展情况,为广大投资者和公司提供参考。

    扎堆港股上市

    碧桂园服务市值超600亿 

    物业管理行业的资本变局发生在2014年6月,彼时彩生活在港上市,正式叩开资本市场大门。之后,大量的物业管理公司开始登陆资本市场,并于2018年进入爆发期。当年有6家物业管理公司上市,相当于2014年至2017年上市家数之和。2019年1-8月赴港IPO的物业管理公司有2家。 

    其中,在港上市的14家物业管理公司分别为彩生活、中海物业、中奥到家、绿城服务、祈福生活服务、浦江中国、滨江服务、雅生活服务、碧桂园服务、新城悦服务、佳兆业美好、和泓服务、永生生活服务和奥园健康。 

    此外,拟H股IPO的物业管理公司还有7家,分别为保利物业、建业物业、鑫苑物业、蓝光嘉宝、时代物业、天骄爱生活和康桥物业;拟A股IPO的物业管理公司有3家,分别为特发服务、新大正和开元物业。

    其中,由于受A股涉房企业上市融资受限政策的影响,物业管理行业头部公司几乎都在港股上市,如碧桂园服务、中海物业、雅生活服务、绿城服务等,其市值普遍在100亿港元以上。另外,保利物业也即将在港上市。 

    而小型物业管理公司则因盈利规模门槛的影响,大多数选择挂牌新三板或赴港上市,仅有少数盈利规模达标的独立第三方物业管理公司选择A股IPO,如已成功登陆上海主板的南都物业。 

    由于物业管理行业的知名企业大多数选择赴港上市,因此,港股的物业公司是观察和评估物业管理行业的重要风向标。 

    物业管理服务行业本身是轻资产行业,物业管理企业的融资渠道有限,而目前物业管理行业正处于高速增长期,企业为了增长市场份额,通过上市融资展开收并购也就成为了当下物业管理重要的扩张手段之一。 

    时代商学院通过公开信息统计,截至9月10日,14家港股上市物管公司总市值的平均值为105.6亿元,其中,碧桂园服务的总市值最高,为621.82亿元。

    从主营业务来看,64.28%(9家)H股上市物业管理公司的物业管理收入业务与总营业收入占比超6成,其它业务则是社区增值服务、资产管理和商业运营服务等。 

    其中,浦江中国、中奥到家和中海物业的物业管理业务占比均超90%,碧桂园服务的物业管理业务占比也高达73.7%。 

    值得一提的是,14家(其中2家是介绍上市,没有首发募资)香港上市物管公司首发募资金额的平均值为4.35亿元,其中,雅生活服务首发募资最高,为39.19亿元。此外,对于募集所得的资金,大多数公司主要用于并购等扩大业务规模用途,部分则用于开发升级、营运资金和服务升级等项目。

    事实上,目前物业管理行业竞争仍处于初始竞争阶段,龙头企业的收入市场占比不高,整体呈现大行业、小龙头的竞争状态。跑马圈地是当前物业管理公司的首要目标,大型物业公司主要通过第三方拓展和并购等方式扩大自己的管理规模。

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    图表一:14家港股物业管理公司上市情况统计

    数据来源:东方财富choice,时代商学院整理 

    行业高速增长

    平均营收超20亿

    近年来,随着各大物业管理公司纷纷上市,物业管理服务行业整体发展迅猛,管理规模和营业收入增幅双双走高。 

    从管理规模来看,截至2018年末,14家H股物业管理公司的总合约面积规模已超过20亿平方米,同比增长超过40%;在管面积规模超10亿平方米,同比增长超过30%。 

    从企业盈利规模而言,2018年,14家H股物业管理公司营业收入平均值为20.18亿元,净利润平均值为3.08亿元。

    其中,绿城服务的营业收入为67.1亿元,位居首位。和泓服务的营业收入为2.24亿元,在14家H股物业管理公司排行垫底。 

    另外,碧桂园服务、雅生活服务和中海物业为最赚钱的物业管理上市公司,分别以9.23亿元、8.01亿元和7.44亿元净利润位居前三强。 

    从营业收入同比增长率来看,2018年末,14家H股物业管理公司的营业收入同比增长率平均值为39.07%;而2019年1-6月,14家公司的营业收入同比增长率平均值为37.19%。

    从归母净利润同比增长率来看,2018年末,14家H股物业管理公司的归母净利润同比增长率平均值为39.14%;而2019年1-6月,14家公司的归母净利润增长率平均值为59.36%。

    可以看出,无论是管理规模、营业收入同比增长率,还是归母净利润同比增长率,14家H股物业管理公司整体上保持强劲的增长态势。 

    即使是营业收入规模最大的前三强企业,营业收入和归母净利润均保持20%以上的增速。尤其是碧桂园服务,2018年营业收入规模排行第二,但当年营业收入同比增长49.76%,归母净利润同比增速高达129.79%。 

    目前的物业管理经营企业主要包含房企背景和独立第三方运营两个类型。

    从物业管理上市公司数据来看,无论是营业收入还是归母净利润,规模前七的物管公司均为房企背景公司。 

    时代商学院研究发现,原因主要有两个:一是房企子物业公司可以依托母公司嫁接内生资源获取稳定增长的管理面积,二是大房企的品牌背书效应帮助物管子公司在第三方物业拓展中提升竞争力,获取大量第三方物业管理面积,因此房企背景物业管理公司的经营规模也就更大。 

    此外,小型或独立第三方物业管理公司受限于资金规模和管理能力,无力快速扩张,导致业绩增长放缓,远远落后竞争对手。 

    如图表二所示,营业收入规模低于4亿元的3家H股物业管理公司浦江中国、祈福生活服务和和泓服务,2018年,浦江中国和祈福生活服务的营业收入同比增长率均低于8%,同期浦江中国和和泓服务的归母净利润同比增速分别为-29.27%和-22.79% 

    随着大量物业管理企业陆续上市,众多头部玩家借助资本力量迅速跑马圈地,并通过并购中小型物业管理公司扩大规模,抢占市场占有率,行业集中度会进一步提高。

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    图表二:2018年14家港股物业管理公司营业收入、净利润比较情况

    数据来源:东方财富choice,时代商学院整理 

    物业公司规模效应显现

    市盈率为地产母公司3倍多

    近年来物业管理行业集中度提升的趋势明显,规模诉求不断扩大。相较房地产开发,物业公司的市场更加分散,规范程度更差,仍处于“跑马圈地”的状态。 

    首先,这是物业管理公司出于扩大自身管理规模和市场占有率的诉求,希望借助资本市场进行融资进而快速扩张。 

    其次,这是资本市场逐步认识到物业公司的价值,给予物业管理公司明显高于房地产开发商的估值水平,这也给房企拆分其物业子公司单独上市提供了充足的动力。 

    截至9月10日,共有9家物业管理子公司和房企母公司同时在港股上市。然而,子公司和母公司的估值在市场上表现出巨大的差距。 

    如图表三所示,9家房企母公司总市值的平均值为779亿元,滚动市盈率TTM(滚动市盈率等于总市值除以前面4个季度的总净利润,得出的市盈率较静态和动态市盈率更加准确)则为8.08倍。而9家物业管理子公司总市值的平均值为154.21亿元,滚动市盈率TTM则为28.13倍,是母公司市盈率的3倍多。 

    其中,母公司中海地产市值高达2799亿元,市盈率只有6倍,而物业子公司中海物业市值仅有139.36亿元,市盈率却高至31.82倍;同样,母公司碧桂园市盈率只有5.28倍,但物业子公司碧桂园服务的市盈率高达42.28倍。 

    可见,在估值上,房企母公司普遍不到10倍市盈率,但物业子公司的市盈率往往高达30倍以上。这里估值差异巨大的原因是行业未来的成长性相关,单纯的房产开发商经营增速已进入下降趋势,而物业管理行业仍处于爆发成长阶段。 

    巨大的估值落差促使物管公司加快上市步伐。特别是拥有地产母公司的物业公司。 

    此外,龙头物业公司的规模效应逐渐显现,规模越大的物业管理公司,市盈率越高。因此各大品牌物业公司对于管理规模的诉求都较为强烈。

    如图表三所示,碧桂园服务、绿城服务和中海物业三家大型物业管理公司的市盈率分别为42.28倍、39.07倍和31.82倍。

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    图表三:9家港股物业管理公司与房地产母公司总市值、市盈率比较情况

    数据来源:东方财富choice,时代商学院整理

    上市地的政策差异

    H股是物业管理公司上市主战场 

    物业管理这个行业,目前还是典型的“大行业、小企业”格局,未来物业管理公司整合和兼并的空间还是非常巨大。而无论在哪个行业,资本永远是加速器,企业上市获得融资,扩大规模,可以迅速壮大以奠定行业领先地位。 

    融资需求和估值差异则是众多物业管理公司上市潮出现的主要原因。 

    然而,无论是第三方物业公司直接上市,还是地产物业子公司拆分后上市,几乎所有公司都选择了前往港交所上市,成功在A股上市的仅南都物业一家。 

    究其原因,主要是自2016年中国证监会收紧上市房企再融资之后,上市房企的股权融资基本全部暂停,这同时也波及了涉房类企业的IPO。作为上市房企的子公司,物业公司的IPO也会受到证监会的关注,故目前还没有地产子公司型物业公司在A股实现首发上市。 

    而据中国证监会要求,A股上市发行人的股东或实际控制人与发行人之间的关联交易占其营业收入比不得超过30%。2019年3月26日,证监会发行监管部还特意在《首发业务若干问题解答》对此进行解释说明。 

    而对于房地产子公司型物业公司来说,这是一个致命的打击。 

    因为房地产子公司型物业公司对于母公司的依赖程度普遍较高,除了独立的第三方物业管理公司,几乎没有房地产子公司型物业公司能够满足关联交易比例这项要求。而物业管理行业头部玩家往往是大型房企的子公司。 

    从关联交易要求、盈利规模和上市融资需求来看,物业管理公司赴港上市是比较明智的选择。 

    因为相对于国内A股,香港股票市场具有市场相对成熟、交易品种丰富、信息披露相对自由、融资受政策限制少等优势。

    物业公司若计划在港交所上市,只需达到上市前三年利润总额合计5000万港币(最近一年盈利至少2000万港币,前两年累计盈利至少3000万港币)的要求,上市时预期市值需达到1亿港币(登陆主板需达到2亿港币)。 

    而A股上市则要求最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元,净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据;最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元;或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。 

    此外,除了赴港上市外,国内物业公司成功上市案例最多的无疑是新三板,初步统计已超60家挂牌新三板。 

    相对于H股、A股上市,企业挂牌新三板准入条件相对宽松,挂牌企业没有具体营运指标限制,仅需满足以下条件:依法设立且存续两年,业务明确且具有持续经营能力,公司治理机制健全,合法规范运营,股权明晰,股票发行和转让行为合法合规。那些想要获得融资的物业企业,先寻求登陆新三板,以后再转板或赴港上市,也是一个更加简单可实施的选择。 

    值得一提的是,独立第三方物业公司不存在关联交易的制约,只需公司自身符合盈利规模等上市条件即可直接申请IPO。 

    目前在港股市场上成功上市的独立第三方物业管理公司有中奥到家、浦江中国等,A股中唯一的纯正物业公司为南都物业,也是独立第三方物业管理公司。 

    目前物业管理公司仍普遍存在业绩规模小、关联交易占比高以及缺失独立性等问题,因此在A股上市难度较大,未来H股仍是物业管理公司上市的主要战场。 

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