经济企稳 去杠杆节奏有变
时代周报记者 王心昊 发自广州
继26天内2次深夜辟谣降准消息后，5月6日，中国人民银行宣布从2019年5月15日开始对中小银行实行较低存款准备金率。
此次央行定向降准并非毫无征兆。4月17日，国务院常务会议要求建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，促进降低小微企业融资成本。市场将此次降准看作是国常会决定事项的最终落地。但多名市场人士对时代周报记者表示，此次定向降准释放资金规模有限，不会对资本市场造成长期影响，“目前外界对货币政策的关注焦点，还是在是否会调整去杠杆的力度”。
4月19日，中央政治局一季度会议重提“结构性去杠杆”和经济运行中的结构性问题。会议指出，要在推动高质量发展中防范化解风险，并通过金融供给侧改革解决融资难融资贵。
“这一次的政治局会议精神，与2018年12月那次相比已经发生了变化，倒是与2018年4月召开的中央政治局会议和中央财经委员会相似。”兴业银行首席经济学家鲁政委对时代周报记者表示，在2019年开年经济形势良好的大环境下，“政策重心将再向结构性去杠杆和供给侧结构性改革倾斜。”
去杠杆一年，升杠杆一季
今年3月，国家金融与发展实验室发布《中国杠杆率进程2018年度报告》（下称《报告》）指出，去杠杆的部分目标已经实现：2018年，包括居民、非金融企业和政府部门在内的实体经济杠杆率，由2017年的243.99%下降到243.70%，下降了0.3个百分点——实现了自2011年以来的首次下降。
报告同时指出，2018年总杠杆率下降，也主要得益于实体经济杠杆率的下降：非金融企业部门杠杆率从2017年的158.19%下降4.6%至153.55%；政府部门杠杆率由2017年的36.44%微升0.5%至36.95%；居民部门杠杆率由2017年的49.36%上升3.8%至53.20%。
“从结构上来看，除了居民部门杠杆率仍有较快上升外，非金融企业去杠杆的力度较强。政府部门的显性杠杆率略升但隐性债务增速趋缓，金融部门杠杆率进一步下降，结构性去杠杆的特征非常明显。”国家金融与发展实验室副主任张晓晶在解读报告时指出。
但所谓“去杠杆一年，升杠杆一季”，2019年一季度，宏观杠杆率又一次掉头向上。
去年下半年后，政府出台多项稳增长措施、实施宽松的宏观经济政策，使得2019年一季度融资数据大幅优于市场预期。今年3月，M2同比增速为8.6%，分别比上月末和上年同期提高0.6个和0.4个百分点；同时，M1同比增长4.6%，增速较上月末大幅提高2.6个百分点；社会融资规模大幅增加近2.9万亿元，同比多增1.3万亿元，到3月末，社融存量同比增速达到10.7%。
5月1日央行公布数据显示，一季度末，本外币非金融企业及其他单位贷款余额93.48万亿元，同比增长11.2%，增速比上年末高1.3个百分点。
“一季度的融资数据优于市场预期，主要在于货币政策与财政政策双发力。”申万宏源证券有限公司固定收益总部副总经理范为在接受时代周报记者分析时指出，除了银行信贷规模扩张之外，过去在二季度才开始发行的地方债，今年一季度就“抢闸”发行，也为社融总额增加了万亿级的资金规模。
在融资数据大幅度改善的带动下，宏观杠杆率再次上升。以市场普遍认可的方式“宏观杠杆率=调整后的社融存量/GDP”计算，今年一季度宏观杠杆率为247.6%，较2018年末的243.7%上升3.9%。“由于2019年第一季度社融增速显著反弹，但名义GDP增速回落，导致宏观杠杆率面临再度抬升的风险。”鲁政委对时代周报记者指出，4月召开的政治局会议反映出中央解决经济结构深层次问题、推进结构性改革的决心从未动摇，也意味着当前稳健的货币政策仍将延续。
地产基建成发动引擎
综观一季度宏观杠杆数据，各部门杠杆均有不同程度上升：得益于融资环境改善，一季度企业部门杠杆率从152.5％上升至155.6％，成为宏观杠杆率上升的主要贡献项；基建补短板，政府部门杠杆率从37％上升至37.7％；一二线城市商品房销售回暖，居民部门杠杆率从53.2％上升至54.3％。
值得注意的是，今年一季度中国对外货物贸易进出口总值约为7.01万亿元人民币，较去年同期仅增长3.7%，较去年同期增速的9.4%下降5.7%；社会消费品零售总额为97790亿元，比去年同期回落1.5个百分点。
相比之下，2019年3月份，全国房地产开发投资23803亿元，同比增长11.8%，增速比1─2月提高0.2个百分点。其中，住宅投资17256亿元，增长17.3%，创下50个月以来新高。微观层面上，近期银行、信托等机构对地产企业的融资也有所放松：4月以来，房企密集融资，融资总量已接近2600亿元，成为近一年多来的最高值。
“4月份，我们的确收到了更多房企的贷款要求，其中既有一线的大型房企，但更多还是中小型的发展商。”珠三角某四大国有银行地区负责人告诉时代周报记者，作为对于周转资金最为敏感的房地产企业，融资难度降低自然是“春江水暖鸭先知”。
据近日发布的《2019年4月40城土地市场报告》，4月，二线城市土地成交建筑面积环比大幅增长70.8%，同比增长35.4%；6个月移动平均成交价环比上涨14.1%，涨幅扩大明显，同比上涨9.4%，结束了连续14个月的同比下跌趋势。
“地产与基建等行业具有重资产、高杠杆等特性，往往成为宽信用、高杠杆的发动引擎。”交通银行首席经济学家连平对时代周报记者指出，虽实行“一城一策”，但近期地产政策的实际放松拉动了房贷、提高了居民杠杆率，“基建投资则对应政府杠杆的提升。企业杠杆率则同时受到地产和基建产业链的信用扩张，导致大幅上涨。”
资金流向房地产，使地产企业杠杆率逐渐抬头。继2018年10月和12月两场中央政治局会议未提及房地产后，此次中央政治局会议再次提出“房住不炒”。“在经济面临下行压力的情况下，受行业内外需求因素的影响，房地产的调控政策可能出现适度的结构性松动。”连平在接受时代周报记者采访时指出，此前房地产调控政策相对松动符合逆周期调节要求，但“房住不炒”的基本原则未变。
优化杠杆结构
2018年4月，中央财经委员会第一次会议提出“结构性去杠杆”概念：分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来。
“杠杆本身并无过错。债务不合理地过度集中、期限和风险的错配以及短期内杠杆率的大幅上升，才有可能引发系统性风险。”连平在接受时代周报记者采访时表示，合理的杠杆水平能够推动经济发展，“要避免加剧实体信用危机、对经济增长形成过度冲击，去杠杆不应该通过短期紧缩政策加以实现，而应该通过深化改革，发挥价格机制的作用，通过市场化，优化债务的合理配置。”
范为在接受时代周报记者采访时也指出，从中央近期表态来看，坚持结构性去杠杆的大原则在一段时间内不会改变，“但经济环境发生变化时，去杠杆的力度和节奏会因应逆周期调节的需要发生改变”。
值得注意的是，尽管一季度国内经济数据超出预期，但部分经济数据仍然反映国内需求疲软：今年3月，汽车销售数量从1─2月的同比增-9.7%降至-12.1%；同时，3月以美元计价的进口增速从1─2月平均同比增长-3.2%大降至-7.6%。
“尽管一些前瞻指标明显转好，但进口依然负增长，投资、消费、工业生产等实体数据还有待进一步观察，增长、就业和企业盈利等数据的改善仍需时间。”连平指出，货币政策短期不宜转向收紧。
4月25日，央行货币政策司司长孙国峰在国务院政策例行吹风会上表示，将坚持结构性去杠杆的取向，“银行加大对小微企业的信贷支持力度不会提高整体的杠杆率，是在杠杆方面进行结构优化”。
“从货币政策放松转向制度改革和结构调整，将是这一轮结构性去杠杆的重要着力点。”鲁政委在接受时代周报记者采访时指出，过去支持民营和小微企业，更多是依赖货币政策放松，但根据此次政治局会议的要求，通过结构性去杠杆疏通货币传导机制，将成为解决民营和小微企业融资难融资贵的关键抓手。
“高质量发展和加杠杆，两者之间存在矛盾。”范为在接受时代周报记者采访时表示，目前中央对于加杠杆的接受空间其实“十分有限”。
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