周黑鸭赴港上市 资本好啃鸭脖

因为早期的重组，周黑鸭录得1.41亿元的流动负债净额，而截至2016年4月30日，周黑鸭的流动资产为1.10亿元人民币。

时代周报记者 李宛珊 发自广州

自2012年煌上煌成功登陆A股市场，成为“鸭脖第一股”后，资本一直对鸭脖保持着极大兴趣。6月22日，香港联交所挂出了周黑鸭国际控股有限公司（下文称“周黑鸭”）的招股说明书。尽管已经不是“鸭脖”第一股，但是周黑鸭的赴港上市还是引起了广泛关注。

据招股说明书数据，周黑鸭单个门店2015年度平均销售额达到380万元，公司前五大自营门店2015年合计销售额更是达到2.3亿元。周黑鸭2015年度销售额超过24亿元，净利润突破5亿元。

不过，赚钱容易的周黑鸭也遭遇了李鬼困局。据周黑鸭今年年初披露的信息，目前全国有900余家山寨店，这超过了公司715家自有门店的数量。山寨店的泛滥严重影响了周黑鸭品牌，也成为其进一步发展的最大制约。

周黑鸭模式更需资金

尽管董事会认为，周黑鸭目前可用的营运资金足以应付未来至少12个月的需求，但因为早期的重组，周黑鸭录得1.41亿的流动负债净额，而截至2016年4月30日，周黑鸭的流动资产为1.10亿元人民币。

按照计划，本次IPO后筹得的资金，在扣除发行费用后将被用于开发加工设施、物流及仓储中心；投资自营门店网络，开设新门店并将现有的自营门店升级；实施品牌及营销策略；提升研发能力；寻求审慎的业务收购及进一步发展战略联盟等。招股说明书中并未透露本次融资的总金额以及各部分项目需要的资金数额。

周黑鸭坚持以自营模式为主，而其他的鸭脖企业大多采取“加盟+直营”的方式，这也意味相较其他鸭脖企业，周黑鸭需要更多的资金来拓展门店网络。目前周黑鸭的门店网络覆盖12个省份、38个城市，共有715间自营门店，而煌上煌（002695）的门店数量约有2500家。

尽管从门店数量上看，周黑鸭并不占优势，但如果按零售价值来计算，周黑鸭是市场上第二大休闲卤制品公司，同时平均每家自营门店的收益行业领先。

2013-2014年度，周黑鸭的同店销售增长率高达25.5%，招股说明书透露，这是因为公司之前开设的大量交通枢纽店铺趋于成熟。然而在2014-2015年度，周黑鸭的同店销售增长率为11.8%，在这期间，鸭及鸭副产品的单价每公斤增长约14.45%，其他产品的单价每公斤增长约26.44%。

从招股说明书上看，周黑鸭在开设新门店时显得十分慎重：需要遵循严格的步骤，会考量多重因素，还会对目标位置进行全面调查和分析……这固然会提高单店的成活率并完善门店网络，但是过多的考虑和过长的流程是否会错过良机？ 当周黑鸭进入一个新市场时，除了要面对本土竞争者，还要应对来自其他休闲卤制品企业的挑战，周黑鸭又该如何应对？

周黑鸭在招股说明书中表示，将于2016年和2017年分别增加187间和180间自营门店。按照周黑鸭的估算，2016年预计单店的资本开支将达到12万元，这也意味着周黑鸭在2016年需要2244万元来开设新店。

按照历史数据，周黑鸭新门店的收支平衡期为一至两个月，投资回收期一般介乎两至六个月，周黑鸭可以快速回笼资金实施扩张战略。但目前周黑鸭还在兴建武汉加工设施二期，此外周黑鸭还计划在东莞建设另一座加工设施，同时公司还要为了配合扩大的产能和销售网络增加物流系统的投资，例如采购额外物流相关的设备。

值得一提的是，从2013年到2015年，周黑鸭开设自营门店的平均资本开支逐年下滑，从13.38万元降到9.84万元。周黑鸭在招股说明书中表示，这是由于标准化开店程序以及中央化采购店内装潢及设施，使得开设新自营门店的前期大幅减少的缘故。

然而，2016年的预计成本又变成了12万元，究竟是什么原因导致成本上升，周黑鸭又会采取怎样的措施应对？时代周报记者就上述几个问题采访周黑鸭，但截至发稿，并未得到回应。

为何在香港上市

北大纵横金融行业分析师蔡春华告诉时代周报记者，因为香港实行的是注册制，所以一般一年左右企业就可以上市；但是在A股上市却需要大概3年时间，除了排队，企业还需要回答证监会提出的各类问题。

尽管赴港上市看起来更为容易，但相比于A股市场动辄30倍的发行市盈率，H股平均发行市盈率在10-15倍之间，这也意味着即使本次周黑鸭在香港成功上市，其融到的资金也相对有限。

此外，企业在A股上市之后，即使是在股权锁定期，也可以通过A股众多的股权质押工具简间接变现，而目前H股全流通的问题尚未解决，这也意味着内资股在香港上市后暂时无法出售股票，难以满足很多民营老板股权变现的诉求。

尽管如此，还是有不少企业选择赴港上市。周黑鸭在招股说明书中也透露出其欲征战海外市场的野心，“我们亦将审慎寻求合适机会，以打入中国消费者的海外市场，例如熟悉及接受我们产品的香港、澳门、中国台湾及新加坡”。

资本钟情鸭脖

自2014年起，周黑鸭就几度“被上市”，如今周黑鸭与资本市场的“绯闻”终于坐实了。而就在一个月前，周黑鸭副总经理郝立晓在接受媒体采访时，还在否认公司的上市传闻。

舆论对于“周黑鸭将要赴港上市”的猜测并非毫无根据。早在2012年8月，刚刚获得第二轮融资的周黑鸭便表示，力争在2015年登陆国内A股市场；2015年5月，周黑鸭的上市主体—周黑鸭国际控股有限公司在开曼群岛注册成立，在一系列的重组后，周黑鸭搭建起如今的股权架构。

实际上，资本市场对鸭脖一直充满兴趣，久久丫、周黑鸭等企业的股东名单中不乏复星创投、IDG等明星投资企业。2015年1月，新希望（000876）对久久丫进行股权投资，收购久久丫20%的股权并成为大股东。

资本喜欢啃鸭脖也是有原因的，相关资料显示，自2010年起，卤鸭脖所属的休闲卤制品便成为中国整体休闲食品行业中扩张最快的市场分部，休闲卤制品行业的零售销售价值由2010年的232亿元增长到2015年的521亿元，年复合增长率达到17.6%。据估计，休闲卤制品的零售销售价值在2020年前将增至1201亿元，2015-2020年的年复合增长率将达到18.2%。

目前，国内的休闲卤制品市场高度分散，行业集中度比较低，作坊式仍然是行业内的主要经营模式，如果按照2015年的总收益计算，市场中排名前十的参与者合计共占22.8%的市场份额。

但由于作坊式生产无法保证产品质量，相比之下，品牌的休闲卤制品更容易受到人们认可，拥有较大的成长空间。周黑鸭援引Frost&Sullivan的资料显示，如果以零售价值计，有品牌的休闲卤制品市场在2010-2015年间录得32.6%的高复合增长率；并预计将由2015年的240亿元进一步增至2020年的844亿元，年复合增长率达到28.5%。

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