热钱鏖战香港

2012-11-08 01:08:50

来源: 时代周报

本报记者陈无诤发自香港

一个月前还十分乐观的香港金管局总裁陈德霖，终于以连续出手，证明了对于国际热钱冲击的隐忧。

11月2日，香港金管局两度向银行体系注资77.89亿港元，截至当日晚间，香港金管局在两周内已经连续十次入市，累计向市场注入322.26亿港元。

就在一个月前，香港金管局总裁陈德霖指出，美国推出第三轮“量化宽松”措施（QE3）后，未见资金净流入香港，也未对资本市场造成压力。然而一个多月后，局面就发生了逆转。种种迹象表明，在QE3等一系列因素的影响下，来自欧美等地的大量资金源源不断地进入了香港，引发香港金管局不得不入市干预。

而这一场热钱的狙击战，已经对香港各方面带来了不小的影响，同时也是内地市场的一个预警信号。香港作为内地市场的“桥头堡”，热钱通过银行创新业务及地下钱庄等途径多渠道地进入内地，难以避免。目前，热钱的流向引人关注。管理层对楼市的调控措施大幅放松的可能性小。那么积弱已久的A股会否成为热钱选择的方向？

自10月20日以来，香港金管局连续向市场注资，由于资金流入的传导作用已经显现，日前港股于高位走势出现反复。“过去一段时间，观望情绪笼罩美股，但是港股却没有跟随。”招商证券（香港）投资银行业务董事总经理温天纳疑虑的是，一股支撑港股脱离美股走势的主要力量—“热钱涌港”，令到香港市场走出了独立行情，不过这走势能维持多久？

而这种资金流入，主要是对风险资产偏好提升，亦有可能继续传导到已经炽热难耐的香港楼市，尤其是高端楼盘，以此推高泡沫，然而由于香港固有的联系汇率制度，港府对遏制资产泡沫可为有限。“资金在香港完全是自由流动，香港金管局会通过银行体系监查某些具体指标，但基本不干预资金流向。”高盛亚洲首席经济学家乔虹说。

“只要香港的联系汇率稳定，可随时兑换，资金流向风险就不大。”香港大学中国金融研究中心主任宋敏对此并不担心，“虽然资金流入流出会对市场涨落造成冲击，但香港在几十年的市场化发展中已经适应，影响并不大。”

QE3冲击波

9月下旬以来，在美国QE3政策的刺激下，发达经济体过剩的流动性开始逐渐加码流入以香港为代表的亚洲经济体，推升香港资本市场大幅走高，港元兑美元连续冲击7.75上限。中银香港发展规划部经济及政策研究主管谢国樑表示，美国推出QE3触发市场对美元贬值预期，导致资金由美元资产流向新兴市场。

QE3当时刚推出，市场就揣测，这将会激起新一轮的热钱流动。此次香港金管局的连续出手，意图十分明显。海通国际策略师黄薰辉指出，“QE3之后市场一直在揣测热钱的走向，但一直找不到线索。香港金管局这次出手，实际上可以看做热钱流入的明确信号。”

瑞穗亚洲首席经济学家沈建光认为，除了QE3推波助澜之外，第三季度国内数据好转，投资人在情绪上认为中国经济见底。10月24日公布的汇丰指数PMI再次印证了这种情绪。汇丰中国10月制造业PMI指数初值为49.1，虽然数据仍在50以下，但达到3个月以来最高。

瑞信集团近日发布的研究报告称，目前内地经济已逐渐稳定，外来资金会持续流入香港，这会进一步加剧资金流动性过剩的情况。投资者为作长期保值以进行对冲，将带动物业需求上升。对此，香港金管局副总裁余伟文表示，港元需求持续是基于美国早前宣布推出QE3，欧债危机纾缓等因素。目前由于外围市场稳定下来，吸引资金流入亚洲的货币、债券及资产市场。

“未来港元的需求仍可能继续加大，而香港金管局将继续按照联系汇率机制买美元沽港元，向市场注资，维持香港货币稳定。”余伟文还透露，对于在时间上还难以判断、难以估计港元需求强势持续多久，因为资本市场的变化大，若外围市况有任何变动，都会影响资金流向。

这次的国际热钱是否凶猛？宋敏对此不以为然。在他看来，在市场资金出现大量流出或流入时，香港金管局也会出手干预，以买卖外汇的方式，保证联系汇率的稳定。在欧洲国家发生债务危机的情况下，资金回流至发达国家，“如果资金离开香港，市场会将港元换成欧元。出现大量类似交易后，将对港元造成向下压力，金管局则可以通过用欧元买港元的方式，缓解压力。”

QFII（合格的境外机构投资者）和RQFII（人民币境外机构投资者）目前正加速入场，近3个月QFII汇入资金新增近34亿美元，同时，7月以来已有超过170亿元境外资金通过RQFII投资A股市场。针对香港方面提出希望再增加1000亿-2000亿元人民币RQFII额度的要求，监管部门也已在与相关部门进行沟通协调。

宋敏指出，由于没有限制，进入香港的“热钱”反而透明。“RQFII可将非正规的资金流入正规化。通过在港中资机构的渠道，不用再通过地下渠道，总量可控的情况下资金将会更加安全。”

而安邦咨询分析师徐斌也表示，此次港元所处的情况与1997年时截然不同。“1997年港元是因为被高估，导致投机资本大量沽售。而此次的情况则是港元升值，它的原因是港元被低估导致资金开始流入。”

资产泡沫风险大增

在流动性盛宴重临香港的同时，业内人士对香港资产泡沫风险的隐忧增加。

10月下旬以来，海量热钱突袭亚洲资本市场，包括中国香港金管局、韩国、泰国等相关机构已开始采取措施，防止热钱的大举涌入进一步推升资产泡沫。

花旗银行的每周资本流向跟踪报告显示，QE3推出之后，全球资本市场资本开始从发达国家大举流向新兴市场，以香港地区为代表，中国开始吸引大量外来资本，持续资本流出地则以北美为主，北美占到全球资本流出总量的90%以上，而自9月下旬到10月，包括港澳台地区在内，中国吸引了其中80%以上的资金，这显示出，人民币资产是本轮热钱最重要的流向。

香港专家指出，热钱持续流入，势将推高香港的资产价格，产生资产泡沫，特别是在当前香港经济基本面较差的情况下，不足以支撑新的资产泡沫。“在这一阶段，热钱流入香港，主要的炒作是以港股中的中资股为主。目前，香港实体经济低迷，港股再向上炒就会出现泡沫风险。”谢国樑说。

受到外围经济疲弱影响，香港实体经济较为低迷。几乎所有的研究机构都将今年香港经济增长预测下调，最新的预测是今年香港GDP最多增长1%-2%。以上半年及三季度香港的经济数据来看，今年香港经济增长很难超过2%。香港股市如果继续往上炒，就会与香港实体经济脱节，产生泡沫风险。

统计数据显示，自9月份以来，恒生指数大涨2000点，表现远远好于外围其他主要市场。另外，香港房地产市场价格今年持续走高，住宅价格在今年前8个月每月平均上升约2%。从9月14日至11月2日收盘，恒生指数涨幅超过10.4%，创出15个月新高，而房价在1-9月间上涨了20%。

由于受国际热钱冲击，香港股市和房地产市场先后创出新高。对此谢国樑表示，股价受刺激上升后，会再刺激楼价上升。香港楼价在过去一段时间，已经累积了较大的升幅，今年以来更是屡创新高，基层市民因为楼市升幅超出了他们的购买力而抱怨。

此外，香港的银行系统是有可能见到资金流入的主要领域。9月份香港银行业的储蓄规模增长了约990亿港元，增幅1.3%。但巴克莱的分析师指出，由此可能引发问题。一方面企业信贷需求减弱，尤其是和2008-2009年相比；另一方面跨境贸易信贷表现疲软，受中国内地下调利率以及流动性改善影响。

“香港现在有很多的资本，可以从汇市表现看出来，此外就是房地产市场和股市，房地产市场也因为大量流动性的到来被推高，这里的确存在泡沫，尤其是香港的房价现在处在极为不合理的高位。”施罗德投资（香港）CEOLievenDebruyne日前表示。

香港中原地产11月2日发布的最新研究报告显示，反映香港二手楼价的中原城市领先指数（CCL）连续六周创历史新高，最新报114.35点，六周累计上升5.72%。为了抑制不断上涨的房价，香港政府日前宣布，将提高额外印花税的税阶，并将适用期延长至三年，同时推出全新的买家印花税，外地人士、所有本地和外地注册的公司购买香港住宅，需缴付15%的买家印花税。

据香港媒体报道，针对炒楼的额外印花税以及对非香港永久居民及公司买家额外征收高额买家印花税，被认为是将完全杜绝海外买家购买香港物业使香港楼市步入“量价齐跌”的通道。二手楼市交投则比上周大跌50％-70％。

“这一政策的力度比预想中严厉得多。从某种程度上来说，也表现了香港政府对于楼市泡沫的担忧。”澳新银行(ANZ)大中华区首席经济师刘利刚表示，这一政策力度的效果尚待观察，高额印花税可能会阻止内地居民购买香港不动产，但对于海外资本来说，进入香港却不仅仅是为了获得在香港的投资收益，同时港币短期内与美元脱钩的可能性极小，因此，人民币可能也是其重要的投资标的。

“更大的压力来自于通胀，香港和新加坡都面临这个问题，不过在流动性充裕、西方缺乏回报率较高投资渠道，同时中国经济向好因素不断增强的背景下，这些资本不会在短时间内流出。”Debruyne表示，目前热钱还主要积聚在香港，对内地的直接影响尚未显现，“因为内地的资本管制还是比较有效的，进入门槛相对较高。”

“热钱涌入，也将加剧香港的通胀压力。”谢国樑表示，过去由于美国推行量化宽松措施，全球物价特别是民生用品和租金已大幅上涨，尽管受CPI构成因素影响，CPI仍算温和，但实际上对民生已造成较大影响。刘利刚则认为，香港政府可以使用其巨额的财政储备，补贴受影响的市民。

联系汇率需要检讨？

除了资产泡沫风险和通胀压力，更让业内人士担心的是，香港楼市与经济的表现严重脱节，现行的联系汇率制度是否需要检讨？

香港财政司司长曾俊华日前撰文指出，目前令他最为忧虑的是，香港楼市与经济的表现已严重脱节。香港住宅楼价今年首8个月，每月平均上升约2%，与香港经济逐步放缓的情况背道而驰，而租金上升亦会增加本地通胀的上行风险。

这些问题归根溯源，在于香港目前实行的联系汇率制度。根据香港金管局2005年出台的优化联系汇率制度运作的措施，港元兑美元升至7.75水平时，就会自动推出强方兑换保证，金管局会向持牌银行买入美元且即时生效。强弱双向兑换保证对称地以联系汇率7.80为中心点而运作。

不过，由于香港必须追随美国，因此在利率政策上可为有限。当年曾引入联汇制度的香港金管局前总裁任志刚今年6月撰文指出，需要检讨现行的联汇制度。“尽管固定汇率是有效工具，能创造一个对公众利益有利的货币环境，但它本身始终不能就是终点。”

“香港的联系汇率制度仍然相当坚固。”刘利刚并不认同任志刚的看法。他表示，事实上，本次干预已说明金管局将会继续捍卫港元联系汇率。相比一些其他的固定汇率制度，货币发行局制度是以美元百分百支持港元的发行。由于多年的高速经济发展累积了大量的外汇储备，目前香港庞大的外汇储备足以抵御不正常的资本流动与投机活动带来的压力。

刘利刚表示，作为一家央行，香港金管局一直以来维护其长期建立起来的信誉。这种信誉是一种十分重要的无形资产。由于其他主要国家的中央银行纷纷推出量化宽松措施，金融市场仍然不稳，中国的人民币汇率制度也在改革，因此在这个阶段，香港的联系汇率不应推行重大的制度改革。

“取消联汇制度，已经错过了最佳的时间，只有更差的时间，”汇信资本董事总经理叶翔表示。不少业内人士也称取消联汇制势在必行，但目前是经济并不稳定的时机，取消并不合时宜。

沈建光则指出，取消联汇制度目前并没有迫切性，主要是如果港元与美元脱钩，可挂钩的货币选什么？现在一般认为是人民币，但人民币目前并未完全可自由兑换。此外，目前经济局面仍属动荡，如果取消联汇制，会增加港元升值预期，热钱可能来势更加凶猛，推高资产泡沫。

至于热钱会否借道香港，最终进入内地？谢国樑认为，内地经济正经历调整，股市低迷；楼市方面调控不会轻易放松，热钱流入内地可炒作的项目不多，又有外汇管制，因此尽管不排除会有热钱想流到内地，但诱因不足。

由于资本管控，海外热钱一直把香港当作进入内地的桥头堡。热钱进入香港的目的主要是人民币资产，这意味着人民币此轮涨势一时难停。“预计这轮涨势会持续一段时间。”中银香港高级经济师黄少明说，就目前而言，三大央行的量化宽松政策仍在持续，而从世界经济来看，中国经济稳定增长的格局不变，长期来看人民币的升值压力也始终存在。

广东社科院境外课题研究组负责人黎友焕表示，截至今年9月底，境外热钱始终维持去年底以来净流出状态。尽管QE3出台前，国际资本流入美国，QE3出台后，国际资本流出美国。但是，这一变化不会改变热钱净流出态势。从10月开始，热钱结束持续流出态势，但流入的规模、流入的行业及这种态势的持续性还不清楚。

陈德霖此前在出席财资市场高峰会后表示，随着欧洲情况改善，令全球股市表现平稳。而其中多元化投资的内部上限，现时为累绩盈余的三分之一，额度即将用尽，故当局将会在年底前检讨多元投资策略要否修正。

热钱在香港的涌动，目前似乎还没有短期逆转的迹象，“从中长期看两三年之内，扩大波幅的可能性较大，因为汇率由市场决定是改革的方向。”宋敏说，“但目前不太可能，现在明显是以稳定为主。”

热钱凶猛，股价高企。这不仅令普通市民投资情绪高涨，甚至连香港财经事务及库务局局长陈家强，近日也在演讲中公开表示，“我在这里很鼓励各位投资股市”，一时被外界传为笑谈。