林伍：信贷资产证券化勿成银行“换手”游戏

2012-09-13 02:04:13

来源: 时代周报

林伍

2012年9月7日，中信信托有限责任公司发布2012年第一期开元信贷资产支持证券的发行公告和发行利率确定公告，标志着本次信贷资产证券化产品的发行工作已全面启动且进展顺利。本次发行以国开行为发起机构和委托人、中信信托有限责任公司为发行人和受托人，以簿记建档、集中配售的方式向全国银行间债券市场成员发行，规模为101.6644亿元。根据相关报道，本次发行也是继2012年8月资产支持票据问世后，国内信贷资产证券化闸门的再度开启。

中国的信贷资产证券化试点始于2005年。从2005年到2008年间，国开行、工商银行、建设银行、浦发行等曾先后涉足其中，做出了一系列有益的尝试。其后，受次贷危机的影响，国内信贷资产证券化的步伐中止，直至2012年5月中旬央行、银监会、财政部下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》（以下简称《通知》）重新启动信贷资产证券化。

对于本次信贷资产证券化的重启工作，监管层采取了较为谨慎的态度，并从基础资产、机构准入、风险自留、信用评级、资本计提、会计处理、信息披露、投资者要求、中介服务等九个方面提出了原则要求。毫无疑问，本次发行也体现了对于《通知》精神的严格贯彻。例如，在基础资产方面，《通知》要求证券化入池资产的选择要兼顾收益性和导向性，既要有稳定可预期的未来现金流，又要注重加强与国家产业政策的密切配合。

本次发行的入池贷款主要集中于电力、热力生产和供应业，铁路运输业，煤炭开采和洗选业和其他金融等少数行业，其入池金额占比分别为29.98%、20.15%、15.50%和9.84%；入池贷款均为正常类贷款，资产池加权平均信用等级为AA1，资产历史信用表现良好。从机构准入来看，作为本次发行的发起机构和委托人，国开行具有雄厚的资本实力，具备AAA/A-1的最高信用等级，且已经成功发行三期信贷资产证券化产品并担任贷款服务机构，积累了丰富的经验。在中介服务方面，以国开证券、国泰君安证券为主承销商，由52家国内主要商业银行和证券公司组成的承销团足以为产品销售提供强有力的支持。

综观本次发行，出于试点原因，相关各方在产品设计、市场销售等方面已作了精心准备。因而，本次发行应无大碍，资产池违约事件的发生也应属小概率事件。但也正因为如此，本次发行对于信贷资产证券化的后续推进具有多大程度的参考价值和借鉴意义仍有待观察。

首先，信贷资产证券化的基本功能在于增强商业银行信贷资产的流动性，并通过信贷资产的“真实出售”及结构化的安排，实现商业银行的适当风险转移。但从国内信贷资产证券化产品的投资者结构来说，能否实现这一目标仍有较大疑问。根据本次发行安排，优先档证券在全国银行间债券市场交易，次级档证券在认购人之间通过协议进行转让。尽管我国银行间债券市场的参与主体包括商业银行、证券公司、基金、保险机构、非银行金融机构、信用社和企业等，但现实情况是，相对于数额庞大的银行资金，其余参与者只是配角。因此，在一个以商业银行为主要投资者的市场上，证券化信贷资产可能引发的悖论是：在试点阶段，从单个银行来说，证券化其信贷可能实现其风险转移；但一旦扩大范围，那么从整个银行体系来说，信贷资产证券化的交易无非是左手换右手游戏，并未实现银行体系的风险转移，这显然是与信贷资产证券化的初衷相悖的。

其次，从发达国家的情况来看，资产证券化的前提之一在于机构投资者（包括养老基金、保险公司、商业银行、共同基金、外国投资者等）的踊跃参与和产品/市场流动性的存在。但从此前的试点情况来看，似乎并非如此：由于一级市场需求疲弱和二级市场流动性较差，发行少人问津，产品主要是银行间互相持有，交投较为惨淡。

最后，必须提及的是，信贷资产证券化仅仅是一种增强银行资产流动性的手段，但并非是解决资产质量问题的最终出口。其基础在于稳定、可预期的未来现金流的存在，一旦失去了未来现金流，信贷资产证券化就是无源之水、无本之木。从这个道理来说，期冀通过证券化来大规模化解地方政府负债、或者商业银行的不良贷款，将有可能将这一产品推入万劫不复之地。

因此，仅从金融创新角度看，本次发行不失为一次有益的尝试。但相对于发达资本市场，国内信贷资产证券化无论是从理念、产品设计还是市场建设方面，需要学习的地方仍有很多，提升的空间仍然很大，要达到成熟市场的运行规模和标准，其前行之路仍然漫长。

作者系金融学博士