• 中信证券“高盛梦”:收购里昂方案三度更改,不惜支付高溢价,保留里昂独立性

    金融 > | Time Weekly - 2012-08-02 01:16:48
  • [摘要] 此次收购消息传出后,市场即有传言称,中信证券国际研究团队将裁员,为里昂的团队挪出位置。后虽遭中信证券否认,但据时代周报记者了解,中信研究所电力设备、煤炭、计算机等相关行业

    中信证券对里昂证券可谓孜孜以求。

    本报记者 陆玲 发自北京

    中信证券国际化的道路终于有了实质性进展。

    7月20日,中信证券宣布,将以12.52亿美元的总价从法国东方汇理银行手中收购里昂证券全部股权,其中对里昂证券19.9%的股权收购已经完成。

    消息公布后,中信证券A、H两市股价连续三天下跌。瑞银证券甚至下调中信证券评级至沽售。“市场之所以反应冷淡,主要是基于短期内收购风险的考虑;长期来看,究竟是否物有所值,还要看两者是否能产生真正的协同效应,中信证券能否利用里昂证券的平台,在海外市场放大其中国业务优势。”中银国际分析师尹劲桦告诉时代周报记者,“这对于双方高管来说,是需要时间与智慧的难题”。

    这笔交易将通过其全资子公司中信证券国际有限公司(下称“中信证券国际”)完成。交易分两步,中信证券向东方汇理银行支付了3.103亿美元,收购里昂证券19.9%的股权,目前这笔股权已完成了交割。中信证券将以9.417亿美元的对价完成对里昂证券剩余80.1%的股权收购,该项交易还有待双方完成一定的审批程序后才能实现,预计在2013年6月底之前完成。

    不可否认的是,虽然收购方案几经修改,最终全资收购里昂证券确也符合境内证券公司的最优国际化路径:“立足香港,布局亚太,辐射全球。”

    一再变易的方案

    其实,最终形成的这个收购方案与最初方案差别很大。

    2010年5月,中信证券首次宣布与东方汇理银行商谈里昂证券合作,拟定的方案是:中信证券将成为里昂证券大股东东方汇理银行惟一的合作方,设立50%对50%的合资公司,合资公司总部将设在香港。后因该计划将导致中信证券投行部门重构,变动太大未能实施。其间加上全球市场的动荡,以及东方汇理银行及其股东法国农业信贷集团的CEO离职,战略合作生变。

    2011年中,中信证券更改计划,宣布全资子公司中信证券国际出资3.74亿美元收购里昂和盛富证券各19.9%股权,试图通过里昂和盛富证券搭建覆盖欧亚的业务平台。

    盛富证券亦为东方汇理全资持有。据悉,东方汇理银行一直想整合里昂证券和盛富证券,但碍于法国劳工法律、监管制度等重重阻碍,未能成行。东方汇理银行希望借助中信证券收购这一契机,达成此目标。不过,在长期的接触过程中,中信证券发现,与东方汇理银行相比,自己更不可能完成这一目标,因此,最终决定放弃收购业务集中在欧洲市场的盛富证券。

    而且,与盛富证券相比,里昂证券总部在香港,在亚太地区具有较大影响力,其在亚洲各市场的经纪业务和研究业务都名列前茅,拥有9000多个全球性机构客户。可以说,在业务上跟中信证券有更好的互补性。所以,2012年4月,中信证券宣布不再收购盛富证券,而是100%控股里昂。这也符合中信证券一直以来的目标“全资控股一家海外投行”的目标。

    目前中信只收购了19.9%的股权,如何落实此收购剩余的80.1%股权,其实尚存不确定性。里昂证券的前身是名为WinfullLaing&Cruickshank的证券公司,之后因法国里昂信贷银行控股而更名。

    其股东主要分为两大部分,一是法国农业信贷银行集团的全资子公司东方汇理银行,另一部分为里昂证券的高管,主要是通过Stichting基金实现。截至2010年底,该基金持有了里昂证券35%的股权。

    管理层和核心团队是全球性投行最关键的资产,如果留不住人才,只拿到一张金融牌照,收购很大程度上成了空谈。在股权全部收归中信后,通过何等制度安排来保留既有的长效激励是关键。据悉,中信证券已与里昂证券达成收购后的管理协议,并将实施员工激励计划。为了留住团队,去年不惜忍受亏损也按时发放奖金。

    中信证券副董事长殷可表示,并不打算将中信国际和里昂整合为一个单一平台,中信证券既将在一段时间内保留里昂证券独立性、管理层连续和稳定,又会提供全面的业务支持和客户共享。

    收购对价偏高

    数据显示,里昂证券于2010年度、2011年度分别实现收入7.61亿美元、7.39亿美元;归属于公司股东的净利润分别为6100万美元、-1000万美元。即使以2010年盈利计算收购定价,PE市盈率仍高达20.52倍,对应的市净率PB为2.23。

    安信证券、瑞银证券、中银国际等券商纷纷发表研报,称作价过高。目前全球市场上,投行并购价格普遍不超过1倍PB。而且,令外界担心的是,眼下正值欧债危机持续发酵,1000万美元亏损或许并没有充分暴露里昂证券的风险。

    不过,据接近交易的投行人士告诉时代周报记者,亏损1000万美元是因为只计算了其在亚太区(不包括日本)的业绩,而日本和美国的两部分业务是以其控股方“东方汇理银行”的法人身份进行操作的。如算在里昂身上,则里昂去年未必亏损。

    中银国际分析师尹劲桦在其研报中表示,即便算上里昂的美国和日本业务,对应的收购PB也在2倍左右,PE在16倍左右,收购价格仍然昂贵。

    尹劲桦表示,本次收购对中信证券净资本的影响将视具体交易结构,需要与证监会沟通后确定。如果为收购所付出的12.52亿美元需要全额扣减净资本,则中信证券净资本约下降15.7%。但凭借H股上市募集的充裕资本,收购不会对中信证券的资本构成明显压力。

    中金公司金融分析师毛军华指出,里昂证券为亚洲首屈一指的投资银行,其经纪业务和研究业务在亚洲各主要市场均名列前茅,中信证券可借助里昂证券的平台,更好服务于国内客户走出去的需求。但中信证券拓展海外市场方面经验尚浅,此番收购之后如何平稳整合,尤其是留住里昂证券的优秀团队,对中信证券提出了挑战。

    此次收购消息传出后,市场即有传言称,中信证券国际研究团队将裁员,为里昂的团队挪出位置。后虽遭中信证券否认,但据时代周报记者了解,中信研究所电力设备、煤炭、计算机等相关行业确实已经开始裁员。

    锁定资本性中介业务

    此前,中信证券董事长王东明、副董事长殷可,纷纷在多个场合表示,希望中信能成为与高盛比肩的国际性一流综合性证券公司。

    目前中信公司境外注册子公司共15家,均为相关同类金融机构。覆盖业务范围较广,包括经纪、期货、融资、资管、Reits等。其中中信证券国际目前在香港拥有7家分行。作为国内券商的龙头老大,中信证券与高盛还有很大差距。

    早在2007年,中信证券就希望通过海外收购实现国际化。当年10月,中信证券与贝尔斯登签署全面战略合作预案。根据预案,中信证券与贝尔斯登将互相换股持有对方约10亿美元的股票,同时还在香港以各占50%的比例成立合资公司。但在审批过程中,次贷危机爆发,贝尔斯登最终被美国摩根大通银行并购。中信只能搁浅。

    2011年10月,中信证券H股成功在香港联交所挂牌。根据公告,中信证券H股募集资金将主要用于建立或择机收购海外研究、销售及交易网络;以及发展资本性中介业务,包括大宗经纪业务、结构性产品业务,固定收益、外汇及大宗商品业务。

    研究国际投行的收入结构比重后,中信证券也意识到,国际投行的总投资收入中,有相当高的比例是来自于资本性中介业务。以高盛为例,2010年资本性中介业务占高盛总收入的50%以上。据悉,去年年底,中信证券成立了金融产品子公司,准备增加新的业务线,比如对冲基金交易等另类投资业务线,以增加新的盈利项目,获取超额收益。

    此番收购里昂证券将使中信证券迅速跻身香港前10大投行之列,对于实现境内外业务的有效联动、进而提升中信证券的境内业务竞争力有着明显的推动。

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