中信重工IPO 高负债风险隐现

2012-06-14 02:35:36

来源: 时代周报

“七大重机”之一的中信重工一度被认为是“今年拟发行股份数最多、募集金额最大的上会公司”，目前有“年度最大IPO”之称。遭经济情况之累，守候许久的中信重工日前虽获批A股上市，上

“七大重机”之一的中信重工本次拟发行不超过6.85亿股，占发行后的总股本不超过25%，募集资金高达41.31亿元，一度被认为是“今年拟发行股份数最多、募集金额最大的上会公司”，目前有“年度最大IPO”之称。

遭经济情况之累，守候许久的中信重工日前虽获批A股上市，上市节点却愈发微妙。

特约记者刘章号

招股书显示，中信重工主要从事建材、矿山、冶金、电力以及节能环保等行业的大型设备产销，并提供相关配套服务和整体解决方案。

“过山车”式的毛利率、经营活动现金流净额逐年下降让中信重工的业绩增长蒙上了一层看不见的灰尘，而高负债率与较低的流动比率和速动比率则成了中信重工上市融资的最大动力。

现金流净额持续下降

招股书显示，2009年至2011年，中信重工整体毛利率分别为19.43%、28.25%和31.67%，呈现增长态势。在同期同行业内可比上市公司中处于中高水平。与中信重工业务相近的中国一重2009年、2010年和2011年上半年，毛利率分别为30.79%、26.04%和22%，呈下降趋势。

中信重工的产品毛利率则远没有整体那么光鲜，实际上呈“过山车”式波动。比如冶金设备近三年毛利率分别为10.36%、28.59%和15.46%，而铸锻件毛利率在2010年为18.21%，但到了2011年就下降为-4.06%。

颇为吊诡之处在于，毛利率逐年增长，经营活动现金流净额却逐年下降。

中信重工2011年销售商品与提供劳务收到的现金为70.71亿元，其他3.73亿元，现金流入总计75.97亿元。和2010年现金流入总额73.50亿元相比，基本持平。

不过，2011年公司有1.53亿元的税费返还，而该数字在2010年还只有区区1217.79万元。如果扣除此税费返还，中信重工2011年经营活动现金流入总量并没有显著提升。

但公司经营活动现金流出的金额却从2010年的66.97亿元猛增至81.55亿元。在支出大幅增加的情况下，中信重工2011年经营活动现金流净额为-5.59亿元，相比2010年净减少12.12亿元。

实际上，中信重工经营活动现金流渐趋紧张并非一朝一夕。2009年和2010年，公司经营活动现金净额分别为8.50亿元和6.53亿元，已经呈现负增长的状态。

“现金流是反映公司销售情况的硬指标，审计机构查账是以收款凭证来确认公司完成的销售额。”业内会计所审计师指出，“经营现金流为负，说明公司回款方式和经营状况出现异常。”

相反，投资活动产生的现金流量净额在2011年一举扭亏，实现14.98亿元，为近三年中唯一的正数。然而这一账面盈利也并非投资收益获得，而是得益于公司2011年收回投资的现金23.62亿元。

上市前夕突然收回的巨额投资现金，原本投于何项目，为何突然撤资？有会计人士在接受记者采访时表示，此举更说明该公司的财务状况十分紧张。

时代周报记者6月5日致电中信重工董事会办公室，对方称目前处于静默期，不方便回答有关问题。

高额负债风险

负债是为了经营，不过一旦每年新增借款只够支付之前的借款利息时，负债则成了负重。

2011年中信重工共计取得借款收入为31.57亿元，而其仅偿还债务支付的现金金额就达到33.27亿元，其债务压力由此可见一斑。

中信重工2009年、2010年和2011年年末负债合计分别为98.07亿元、97.37亿元、94.08亿元，资产负债率(母公司)分别为82.49%、77.89%和73.83%。数据表明，其资产负债率较高，总体负债规模较大。

2009年、2010年和2011年年末，中信重工合并资产负债表中流动比率分别为0.73、0.85和0.91，速动比率分别为0.51、0.65和0.63。招股书称报告期内流动比率和速动比率均较低，主要是由于报告期内公司的流动负债占负债总额的比例较高所致。

2009年起连续三年年末流动负债占负债总额的比例分别为92.62%、88.68%和86.58%。短期负债是中信重工主要的债务融资方式。

短期借款是公司负债中比重较大的项目之一，2009年、2010年和2011年年末，短期借款分别为27.46亿元、20.83亿元和20.91亿元，占相应期间负债总额的比例分别为28.00%、21.39%和22.22%。应付账款中，一年以内账龄账款为16.10亿元，占比72.98%。

业内观察人士认为，通常情况下，一家公司的流动比率低于2意味着其可能面临偿还短期债务的困难。并且中信重工的主营业务产品的销售回款周期比较长，过低的流动比率将其债务压力暴露无遗。

招股书中披露，2009年起连续三年公司财务费用分别为2453.37万元、5375.82万元和16597.20万元，主要为利息支出。

中信重工在招股书中坦言，公司较低的流动比率和速动比率以及较高的资产负债率需要通过本次股权融资加以改善。

事实上，去年年底，市场就传出中信重工上会的消息。当时中信重工预计发行不超过8.8亿股，据测算，其融资规模约在60亿元，半年后融资规模缩水近20亿元，但似乎仍不失其年内最大IPO的“宝座”。

机制问题阻碍

中信重工的历史可以追溯到“一五”时期，最初的洛阳矿山机器厂曾是“一五”国家156项重点项目之一。然而直到“十二五”时期中信重工仍未能与历史完成彻底切割。

改组前，中信重工的前身中信重机曾为洛轴集团在工商银行的贷款提供担保，招股书称：“目前该担保金额为4.08亿元。”存续企业中信重工继续承担连带保证责任。而洛轴集团现已进入政策性破产程序。

洛阳市政府从2005年至2010年间多次召开协调会解决中信重工为洛轴集团提供担保事宜，据悉其已同意化解中信重工对洛轴集团的担保风险。目前中信集团已出具承诺：“若出现中信重工需为洛轴集团在工商银行的借款承担担保责任的情形，中信集团将代为履行偿付义务。”

有机构人士表示，虽然这笔担保因为有大股东的支持不会对中信重工的经营构成重大不利影响，然而对一个濒临破产的企业提供如此高额的担保，令投资者对中信重工管理层的战略眼光颇有疑问。

“更令人生惑的是，这一长达6年多的担保至今才得以解除，是否意味着中信重工担保能力出了问题，无力按约定履行责任。”上述人士补充道。

管理机制的问题则暴露于海外。2007年，中信重工澳大利亚办事处录用了美卓（澳大利亚）公司的前员工，而这些员工涉嫌复制、滥用了后者的机密信息，侵犯版权并违反了其与美卓的雇用协议，对方将中信重工列为共同被告提起诉讼。

法院2010年判决中信重工支付2000万澳元，约合人民币1.23亿元。另外还有约350万澳元的费用可能需要支付。两者合计增加当期营业外支出14.59亿元，减少当期利润总额14.59亿元。

中信重工雄心勃勃的海外扩张计划经此一役而暴露了其松散的管理机制。一个海外办事处员工的聘用竟然捅出逾亿元的大窟窿，而2010年该公司的全部净利润仅6.53亿元。

业内有一种说法是，中国70%的原煤开采机器都是由中信重工提供的。然而2008年中信重工一度频频遭到客户退订，甚至一度搁浅其于北京奥运前夕上市的计划。

业内人士认为，宏观经济下滑和房地产市场的低迷给煤炭、钢铁、水泥等企业带来了沉重的经营压力，基础工业企业的收缩减产，未来将给中信重工带来更大的业绩增长压力。