“PE公敌”九鼎投资：转型投资银行

2012-04-12 05:09:19

来源: 时代周报

对于PE未来盈利模式的终结，九鼎早有预见。对于九鼎的走向，黄晓捷初步构想是：一是结合外部资源成立专注早期投资的子公司；二是未来将九鼎庞大的队伍转型为投资银行，改做服务，提供

本报记者陆玲发自北京

“PE（私募股权基金）这个行业，没有任何的行业准入，发展到如今鱼龙混杂、钱多人傻的状态不足为奇，现在走出去都不好意思说自己是做PE的了。”一位PE人士在微博上慨叹。

PE如何从一个精英化的行业，贴上“全民PE”的标签，在昆吾九鼎投资管理公司（下简称“九鼎投资”）身上得到最大的演绎。

几个从五道口出来的年轻人创立的投资机构，在短短五年的时间里，打造出300多人的团队，投资上百个项目，成功上市10余家，管理资产规模200多亿。与一般的PE不同，九鼎开创了“赚取人口红利的低端模式”，使这个原本优雅、高贵的行业变得亲民、粗鲁起来。被业内调侃成，全民PE的最大推动者。

九鼎的模式有褒有贬，但既然能做到如今无人不知的地步，不得不说是个奇迹。但这种奇迹能维持多久？特别是随着2011年股市的走低，依靠二级市场退出已经越来越难。在清科集团董事长倪正东看来，PE这口饭越来越不好吃了，未来三年洗牌必然洗死一大批PE。回归理性后，PE就是一份待遇稍高点的普通工作。作为“待遇还并不算高”的九鼎，究竟要如何转型？

崛起：有机会不抓住是傻子

2007年，它是几个从五道口（指央行研究生院，俗称五道口）出来的年轻人创立的投资机构。彼时，主要合伙人之一黄晓捷在央行研究生院做校长助理；吴刚在证监会机构部任职，分别是央行和证监会系统最年轻的处长。

没钱、没品牌、没背景、没成功史，凭着一股狠劲，九鼎带着浓厚的草根气息闯入PE行业。从五道口的一间地下室再到北四环银谷大厦，最后到金融街众多著名的金融机构扎堆的英蓝大厦，九鼎不过用了五年的时间。据有关数据粗略统计，在仅仅不到五年的时间里，九鼎打造出300多人的团队，投资上百个项目，成功上市10余家，管理资产规模超百亿。

而成立于2002年的鼎晖投资，员工数至今仅为100人左右；中信产业基金也不过百人的规模。1985年创立的凯雷投资集团在中国也从来没有超过100人。

2008年，在清科发布的2011年中国私募股权投资机构30强还没有入榜的九鼎，2009年蹿到了第九，2010年是第四，2011年则是排名第一。

“基金搞起来的时候，我们已经对PRE-IPO看得非常明白了，什么项目能上市、不能上市非常清楚。符合证监会要求的就能上，就这么简单。”黄晓捷说。

对于九鼎来说，最大的机会即是创业板。九鼎合伙人吴刚接受时代周报记者采访时并不否认，“九鼎正好在资本市场爆发的时刻，踩准了节奏。有这个机会谁不抓住，谁是傻子。很多同行说现在竞争太激烈了，我的看法恰恰相反。这一行将来竞争还要更激烈。”

第一批创业板28家公司中，九鼎就独中金亚科技、吉峰农机两元。其中吉峰农机一度成为创业板第一牛股，初步统计，九鼎投资在吉峰农机上获利超过2.7亿元。九鼎投资也因此一举成名。

2011年是九鼎投资的丰收年，到目前已经过会的企业有朗姿股份、海南瑞泽、桑乐金、佰利联、尔康制药五家。其中桑乐金、海南瑞泽、佰利联、朗姿股份、尔康制药已经陆续上市。

数据显示，截止到2011年末，九鼎投资已投项目120个以上，其中已上市公司9家，已过会待发项目3家。另有19家公司已经向证监会申报材料，在证监会2月1日公布的515家IPO申请待审项目中位居所有PE榜首。

九鼎还是本土创投中第一批成立美元基金的创投。目前美元基金募集完成的创投只有九鼎、达晨、中信产业基金三家。九鼎合伙人李建国曾公开表示：去年九鼎投资金额近50亿。据悉，九鼎今年的投资计划，预计金额在120亿左右。

扩张：什么样市场做什么样事

2010年底，九鼎已经完成了在全国范围内30个办事机构的组建，并派驻了专业人员，在各自辖区内地毯式搜寻符合九鼎投资标准的目标企业。甚至放弃北京、上海、深圳等PE扎堆的地区，在无人关注的二、三线城市寻找机会。

“我们完全不依赖财务顾问公司就能保证很少有能漏网的好公司”，黄晓捷表示。“基本上现在中国所有的PE机构看的所有项目我们都联系过。要是没投就是价格或者理念不一致，很少有别人谈了半天，我们连听都没听过的。”

“极致的话，在区域上把中国每个镇的镇长都要联系上，每个镇上的销售收入税后利润超过一个亿的企业都要把它弄出来”，黄晓捷在一次活动上如此豪言。但他称，目前项目成功的比率是70：1，大约接触70个项目，经过层层筛选，最终只有一家可投资。

这种规模化、军团化的作战方式甚至让同行恐惧。“PE在中国一般就是夫妻店或个体户，突然有九鼎这样的模式觉得突兀也很正常，但事实证明是合适的。现在不少创投已经开始学习我们这种模式了。包括达晨在内的各家创投机构都在各地设立办事处。达晨现在在全国已有20多个分支机构。”吴刚告诉时代周报记者。

作为推行九鼎快速扩张最坚定的核心人物，吴刚的想法很简单：什么样的市场做什么样的事。九鼎的模式是最符合当前中国市场的。改革开放30年，沉淀了一大批优秀的中小企业，客观上他们都需要上市。而且现在甚至很多细分行业都没有一家上市公司。

随着九鼎模式逐渐取得成效，其也被贴上了“搅局者”、“PE公敌”的标签。在时代周报记者对多家同业PE的采访中，反馈也是多以负面为主，诸如“九鼎破坏了行业规则、九鼎靠高价抢项目、九鼎不做尽职调查、九鼎投资企业只需两周的时间。。”

对于九鼎高价抢项目的说法，吴刚将其称之为“不动脑子的想法”。他告诉时代周报记者，“什么样的机构会高价抢项目？第一，没有足够的项目来源，而九鼎有这么大的团队在找项目；第二，没有品牌，企业让没有品牌投的唯一可能就是其高价；第三，没有增值服务能力；第四，对企业不懂，以为都是海普瑞。九鼎都没有这几方面的原因。”

九鼎之所以给人高价抢项目的印象，吴刚解释，一是部分竞争对手为失败找借口；二是很多企业拿我们做忽悠。为了让多的机构高价投，声称九鼎已经高价投了。“而且这种现象非常普遍，现在的企业也都很鬼精。”至于不做尽职调查，吴刚则觉得可笑，那九鼎养这么大团队，天天干什么呢？

不过此前合伙人之一蔡蕾也承认，招这么多人，良莠不齐，业绩驱动太强烈，难免出现个别人用高价招揽项目的情况。

沉淀：暂时不打算扩张

随着2011年股市的走低，依靠二级市场退出的PE越来越难。过去一级市场的PRE-IPO项目通常在10倍左右，上市成功后则有50倍以上的市盈率，赚取5倍甚至是10倍的回报很轻松。但今年以来，IPO市盈率普遍下降至20倍以下，而一级市场的估值却维持在18倍、23倍的高位。

统计数据显示，2月我国PE机构IPO退出回报环比骤降近4成，大多数PE回报率不足3倍。

九鼎投资自2009年投资吉峰农机之后，投资回报亦明显降低。2009年12月入股的海南瑞泽，2012年一季度末的账面回报倍数是2.64倍；2010年1月入股的桑乐金，账面回报倍数是2.1倍；2010年7月入股的朗姿股份，账面回报倍数是4.09倍；2010年10月入股的尔康制药，账面回报倍数是3.22倍。

根据ChinaVenture投中集团统计显示，自2009年IPO重启至今，A股市场上共有134家PE背景的公司股票解禁上市，涉及150家PE的248个投资项目。PE机构总计获得690.0亿元的账面回报，平均账面回报率为13.39倍。九鼎低于行业水平，仅为9.29倍。

“PE盈利模式的转变是种必然，也是迫不得已。”金岩资本合伙人敖焱杰告诉时代周报记者，“二级市场的市盈率自从2011年上半年以来就一直下跌，创业板的市盈率更是如此，这让很多PE去年的高估值投资项目今年很有可能发生亏损。”

无疑，随着一级和二级市场价差的降低，九鼎的投资回报率也将会越来越低。目前进入冰点的募资市场来说，是个挑战。此前，有多位PE的融资部经理告诉时代周报记者，“钱太难找。”

“我们也注意到了lp对市场看法的分化，去年订的基调是投资的节凑稳健”，吴刚告诉时代周报记者，今年更多的精力将花在流程的优化、风控的提高、投后的管理。经过前五年的扩张期，今年算是到了一个沉淀期。之前是边扩张便解决问题。”

未来：主战场在并购

对于PE未来盈利模式的终结，九鼎早有预见。黄晓捷此前接受媒体采访时，把目前这种PE争抢项目形象地形容为“水面上捞一层油”，纯粹是技术活。等到这层浮油“被大家捞光时，做大规模、系统性就没戏了。黄晓捷预测，“2015年，我们这种大规模、军团式的方式，就要走向历史的终点”。

对于九鼎的走向，黄晓捷初步构想是：一是结合外部资源成立专注早期投资的子公司；二是未来将九鼎庞大的队伍转型为投资银行，改做服务，提供更多增值服务。

2011年初，九鼎投资创建了国内首家由PE机构创办的已投企业高管培训交流平台—“九鼎商学院”，就是九鼎投资投后服务的一种增值形式。九鼎商学院负责人刘雪梅告诉时代周报记者：“主要是在对企业投资之外，对企业家的理论和思想上提高的关注，被投资的公司中很多是同一行业上下游关系或者是协同关系。”

此前中信产业基金招了华商基金明星基金经理庄涛、嘉实基金明星基金经理邹唯等，试图介入二级市场的资产管理，已经形成了PE、VC、定增、夹层、并购等业务形态并存的综合类资产管理公司，向国际顶级的PE黑石靠拢。

“九鼎的优势不在此。”在吴刚看来，对于PE将来发展的两个必然方向，一是向前移，VC化，在有限几个领域，做精做细，保持一个小公司的架构；二是向后推，做并购，九鼎很早就开始在这两方面做了尝试和布局。”

不过对于VC化，吴刚直言，“将是很小的部分，主要是国内的资本市场不配合。目前的市场实质性退出不做变化的话，中国就没有真正的VC。未来的主战场还是在并购。”吴刚透露，今年随着行业更加细分，团队更专业化，将投资一些更小的项目。在并购方面，今年在医药领域做整合投资。此前已为吉峰农机做了七八个并购。

此前，鼎晖投资、中信产业基金及新天域资本从安博凯(MBKPartners)手中收购绿叶制药集团有限公司55%的股权，即是例证。“并购将成为PE基金退出的重要途径，未来5年，本土创投50%应该以IPO退出，50%左右或是通过并购退出。”达晨创投董事长刘昼表示。

为了迎接这种转型，吴刚也表示，目前的团队做调整是必然。“之前很多人说九鼎模式不行，对企业盯不深，盯不细。我们的模式是针对当前的形势，传统行业。但如果市场变了，组织结构也会随时调整。不是说有这个模式，就一定要有这个打法。组织结构是为业务发展服务的。做什么业务，配备什么人员。”对于九鼎的未来，有上市的考虑，但一切取决于大环境，目前的工作室练好内功，做好准备。