疯狂的疫苗

2009-08-17 15:20:37

来源: 时代在线网

一支还在实验室的疫苗，引发了一个疯狂的资本故事。

2月26日，平安证券发布研究报告，给予重庆啤酒（600132）“强烈推荐”级评价，报告称，重庆啤酒的乙肝疫苗项目，产品上市后10年内销售收入500亿元以上、净利润200亿元以上。加上公司啤酒业务贡献，重庆啤酒中短期股价应在40元以上。报告发布当天，重庆啤酒股价创出新高20.80元，最高涨幅近10%。

较平安证券的狂热，独立证券分析师戴绪鹏则持完全不同的意见，他在接受时代周报记者采访时称：“重庆啤酒的乙肝疫苗题材，已经被资金轮番轰炸过很多遍了，而项目本身也存在诸多不确定性因素，风险巨大，目前重庆啤酒股价已严重透支了未来多年的业绩。”

一支疫苗引发的故事

1月11日，重庆啤酒的控股子公司重庆佳辰生物工程有限公司(下称佳辰生物)公布，将于近期启动乙肝疫苗Ⅱ期B阶段临床实验。重庆啤酒董秘邓炜说：“Ⅱ期B阶段的试验主要是检验乙肝疫苗的有效性，2008年初进行的Ⅱ期A阶段试验主要是进行安全性方面的检验。”

佳辰生物是1997年由重庆啤酒集团、第三军医大学、重庆大学联合发起组建，1998年重庆啤酒用募集资金收购了其52%的股权，并用1999年的配股资金对其进行增资。重庆啤酒自1998年投资佳辰公司以来，已累计投入1.5亿元；为了奖励乙肝项目负责人—第三军医大学的吴玉章教授，重庆啤酒在2005年底分别无偿赠予吴及其合伙人边疆5%、3％的奖励股权。

看好重庆啤酒的乙肝疫苗项目并狂热推荐的，平安证券不是第一家。

2003年6月13日，重庆啤酒介入乙肝疫苗项目5年后，佳辰生物治疗用多肽乙肝疫苗获得国家药品管理局的批准进入临床试验。自此，机构对重庆啤酒的推荐就没有间断过。

2008年3月27日，佳辰生物治疗型乙肝疫苗临床试验Ⅱ期A阶段评审会在北京召开。而在此前的3月16日，天相投资发布研究报告，给予重庆啤酒6个月72.5元的目标价，并“强烈建议买入”。

在分析师力荐背后，不时闪现着多家机构的身影。如宝盈系基金、国泰旗下部分基金已于报告发布前后建仓重庆啤酒。报告发布前，重庆啤酒股价在30元左右，此后几天股价冲上36元后急转而下，直至最低点8.05元，至今也没有出现72.5元的股价。

当时，天相投资的报告认为，佳辰生物的乙肝疫苗预计2010年完成临床试验，预测2010年乙肝疫苗贡献每股收益0.83元，谨慎地给予公司治疗型乙肝疫苗80倍市盈率，折现至2008年，疫苗业务合理估值为每股55元。加上啤酒业务对应2008年35倍的市盈率，合理估值每股17.5元，公司股票合理估值为72.5元。

“机构强烈推荐购买重庆啤酒，用这些机构的话说，这是引导投资者向价值投资方向转变。但是，这种报告是经不起推敲的，得出的结论都是分析师基于可能性和自己的主观意愿，假定事物的发展都是朝一个方向进展而得出来的。”重庆一家券商营业部的负责人直言，“实际上，重庆啤酒乙肝项目的不确定性因素太多了。”

重庆啤酒董秘邓炜称，乙肝疫苗完成Ⅱ期B阶段试验后，还要进入Ⅲ期试验，如果最终试验证明疫苗是有效可行的，再投入生产。即便一切顺利，至少还需要3—5年的时间才能上市，这与机构预计时间也相去甚远。

1.5亿撬动1000亿？

大多数机构推荐重庆啤酒时都在引用以下很容易让人激动的数据：全世界乙肝病毒携带者约3亿人，中国有1.2亿-1.5亿人，其中4000万人是乙肝现症患者，年治疗费用1000亿元以上。

若该疫苗最终获批，重庆佳辰目前生产能力Ⅰ期可生产疫苗仅40万支（Ⅱ期达产后年产量可达100万支），按每人、每疗程4支计算，仅能满足10万患者需求。生产成本加上固定成本、运营成本，每支疫苗成本约90元。销售定价方面，参照同类药物和该药物特有的疗效，最保守估计每支1000元左右，年销售收入4亿元。

机构研究报告称，从目前进展看，如果重庆啤酒2010年完成乙肝疫苗临床试验，其贡献每股收益0.83元，如果谨慎地给予治疗型乙肝疫苗80倍市盈率,那么仅疫苗业务就要给重庆啤酒66.4元的定价，加上啤酒业务保守的10元定价，那么重庆啤酒股价未来的想象价位是76元左右。

“目前重庆啤酒的啤酒业务收入占主营业务收入的98%以上，机构描绘的市场前景确实让人热血沸腾，但对风险的预估却严重不足。”重庆一位独立跟踪研究该疫苗项目多年的证券分析师告诉时代周报记者：“觊觎全球乙肝治疗型药物的庞大市场，拜耳、辉瑞、葛兰素史克、凯龙等世界级医药巨头都先后介入，但最终都以失败告终，这些巨头拥有的科研实力，远非佳辰公司可比，面对这一世界性的医学难题，还是谨慎为好。既然乙肝疫苗还没有走出实验室，那就意味着存在极大失败的可能。”

在国内，研究乙肝治疗型药物的还有复旦大学和广州空军医院。上海复旦大学闻玉梅院士领衔的乙肝抗原—抗体复合型疫苗项目至今已有20年，仍处于试验阶段。

上述独立的证券分析师称：“实际上，投资者对于佳辰生物的乙肝疫苗试验进展情况并不知情，很多信息都是来源于二手资料—券商的研究报告和新闻报道。重庆啤酒也从来不公布与试验有关的真实数据。”

一位重仓买入重庆啤酒的投资者李先生告诉时代周报记者：“乙肝疫苗前期临床试验第24周到48周的数据并不理想，直到67周开始，突然出现了很好的病例；而大约在72周以后，则又增加了更多的好数据。但这些数据都不是出自上市公司，为核实和了解一些具体情况，自己多次跑到佳辰公司，每次都是失败而归。”

小股东：不上天堂就下地狱

虽然乙肝疫苗还处于试验阶段和存在诸多的不确定性，但在这个由一支疫苗引发的故事中，不少投资机构和重庆啤酒的控股股东重庆啤酒集团已赚得盆满钵满。

早在2003年12月11日，重庆啤酒集团与世界第六大啤酒酿造和经销商—英国苏格兰纽卡斯尔啤酒公司签订协议，以每股10.54元价格转让其持有的上市公司5000万股股权，而当时重庆啤酒每股净资产也就2．5元，转让款合计人民币5.25亿元，溢价高达321.6%。高溢价收购离不开重庆啤酒的乙肝疫苗项目概念。

重庆啤酒董秘邓炜透露，迄今为止，重庆啤酒对乙肝疫苗项目的投资不过1.5亿元。

“如果项目失败，重庆啤酒将及时处理佳辰生物的资产而减少投资损失。”邓炜称，位于大渡口区建桥工业园区的佳辰生物公司占地150亩，还有药品生产线和厂房，都是优质资产。

据了解，当初佳辰生物拿地价格仅为几万元一亩，而现在同地段的地价已经上涨到几十万元一亩。即便项目失败，重庆啤酒投资亏损也不会太大。

要判断重庆啤酒乙肝项目的成败，按照目前的试验进度，至少也在3年后。而届时，按照重庆市政府的安排，重庆啤酒集团也实现了整体上市。“因为具备乙肝疫苗概念，重庆啤酒整体上市肯定能卖个好价钱。”重庆一家券商营业部的负责人称，这可以解释重庆啤酒对乙肝项目保持低调的原因：万一项目失败，受损的无非是股价。而对重庆啤酒来讲，根据前期试验的结果，乙肝疫苗即便最终达不到预期效果，只要有一定的疗效，也并非不能获批上市，只是利润和市场会大大缩小。

一旦出现这一结果，在机构狂荐下购买重庆啤酒股票的投资者将血本无归。一位投资者说：“买重庆啤酒是大赌，疫苗成功上天堂，不成功下地狱！”