• 衰退“巨伞”何时收拢

    时事 > | Time Weekly - 2009-07-21 15:29:32
  • 美国国家经济研究局(NBER)日前宣称,美国经济在200712月份就已陷入衰退,标志着欧美日等发达国家均由技术性衰退转为实质性衰退。而在美国次贷危机冲击之下,全球经济也正在遭遇着百年一遇的满天乌云,包括资本市场、商品市场和宏观经济运行的各项指数均一致呈现出“正伞形”走势,相应的,经济下行中象征不断加剧避险情绪的美元指数和债券市场则呈现出“倒伞形”态势。

    虽然各国政府纷纷拿出史无前例的经济刺激方案,但在当下“信心比黄金和货币更重要”的困难时期,信心却也比黄金和货币更为缺失,尤其是再与经济周期性调整叠加在一起,恐怕衰退“巨伞”的收拢之日仍遥遥无期。

    对于中国而言,伴随中国融入全球化程度的不断加深,尤其是在全球化红利助推下获得连续多年的“黄金增长”之后,在全球经济调整之际,恐怕也很难独善其身。因此,在这个度危为机的关键时期,我们必须思量30年的改革成果将以怎样一种方式来获得考验,而下一个30年的发展着力点又该如何谋划?

    衰退离我们有多远

    作为主要先行指标之一的制造业指数(PMI),已经连续7个月下滑,到11月份已滑至38.8(为该指数自20057月份首次公布以来的最低点),其中生产指数和新订单指数也分别滑落至35.532.3的历史低点,而10月份8.2%的工业增长以及发电量和粗钢产量的负增长等数据均表明中国工业生产正呈现深度减速态势。而玩具企业倒闭、民工提前返乡、废品回收价格巨幅下跌等事件则进一步说明,中国经济运行正面临10年来最严重的收缩,金融危机的影响正沿着外贸行业—制造行业—服务行业—IT科技行业的路径,在中国实体经济层面蔓延开来。

    世行最新预测已将2009 年中国GDP 增长调低至7.5%(已经低于1978-2007309.8%的实际年均增速)。而据笔者测算,按照先行指数现有下滑态势,今年四季度GDP很可能会滑落至7%以下,且下滑态势极可能会延续至明年二、三季度,如果届时美国经济仍未从衰退泥潭中走出的话,恐怕我们面临的风险不仅是经济的硬着陆,而是情况更为恶化的经济衰退。

    不过令人欣慰的是,针对经济面临的风险和不确定性与日俱增的经济环境,决策层在召开中央经济工作会议之前,提前把保持经济平稳较快发展作为明年经济工作的首要任务,而且要求将“保增长、扩内需、调结构”更好地结合起来,把推进发展方式转变和结构调整作为应对国内外环境变化、实现可持续发展的根本出路。

    实际上,自从10月份中央提出“要实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策”以来,中央各部委和地方政府就纷纷提出了经济刺激计划,各地计划增加投资的规模已累计高达18万亿之多,但各地一哄而起的大干快上势头并没有缓解社会各界对于未来经济下行的担忧,反而加重对此种“放卫星”式的解救可能触发经济结构优化倒退的质疑。

    日前,温家宝总理已经明确指出“坚定信心是应对当前世界经济动荡和金融危机的有力武器,企业要靠信心稳定市场预期,靠信心渡过难关”,而在以结构优化为核心的经济转型关键期,信心的建立则更加有赖于方向性明确的发展意图和针对性强的调控思路。

    积极财政应明确主攻方向

    如果比较亚洲金融危机和此次危机的环境,就会发现此次积极财政无论是政策空间,还是实际效果可能均不及10年前。

    亚洲金融危机冲击时,中国经济本已处于持续滑落中(经济软着陆);而目前是从5年来的景气高峰下滑,所以经济参与体感受到的经济收缩幅度和速度,和对经济正常运行节奏的破坏程度要强于10 年前。

    当前中国的外贸依存度(65%)要远远高于1998年(30%),净出口的比重已由当年的20%上升至目前的35%左右。而外部需求端也与当时有天壤之别(1997-2000年间美国经济增长保持在4%左右、欧洲也在2%以上,现在欧美均已进入衰退),投资占GDP的比重(40%)也要高于1998年(35%),相应政府财政预算中的基建支出比重(22%)也高于1998年(15%)。况且1998年积极财政以来的数据显示,以政府投资为主的财政政策存在一定时滞(1998年积极财政的真正发力到2000年才显现),而10月份先行指数已经连续下滑8个月至97.4(已有数据显示先行指数通常领先GDP增长8个月),所以即便是再次实行积极财政,由于政策时滞所限,未来1-2个季度经济仍会惯性下行。

    更为重要的是与10年前相比,此次对于积极财政政策的争论主要集中在政府投资的方向上(1998年的积极财政政策主要争论则是赤字规模上),当前政府投资方面的内容并不是一揽子明确的,相反仍在不断补充(1998年的积极财政则在投向上是明确的,只不过是不断追加赤字规模)。

    所以,尽管两次积极财政政策手段雷同,但由于没有一个清晰的、明确的主攻方向,必然影响这一次的实际效果,反而极易引发地方政府“跑部钱进”的道德风险,以及随后可能出现的地方政府投资的挤出效应、扭曲效应和寻租效应。

    央行明春或有大幅降息

    自今年5月份以来,CPI呈现逐月加速回落的态势,尤其是石油价格的迅速下滑,更是缓解了近两年来的通胀外部压力。相反由于总需求的快速萎缩,已经让央行对于明年的通缩担忧增加,在其《三季度货币政策执行报告》中指出“货币政策在近期要防止通货紧缩,在长期要防止通货膨胀”,而且从9月份开始已经连续四次降低利率和准备金率,同时还逐步减弱了公开市场操作力度,尤其是1127更是罕见的“五率”齐降,其中存贷利率大幅下调了108个基点。据笔者测算,明年CPI的翘尾因素月均约为-0.4%,而如果分别按照1998-20032000-20071997-2007不同的区间来测算CPI的新涨价因素,那么明年CPI年涨幅分别为-0.1%0.7%0.4%,由此看来,明年的通缩态势基本已经确立。

    观察1998-2004年的情况,可以发现:19979月至20022月的54个月中,共6次下调利率,一年期定存利率由7.47%降至1.98%1年期贷款利率由10.08%降至5.31%;但是由于通缩的情况未能及时得到遏制和缓解,只是当时实际存贷利率仍处于较高水平,54个月的实际存贷平均利率分别为3.5%6.7%(实际存贷利率曾在19986月分别达到最高的6.5%9.2%),受此影响,银行信贷增速一路下滑(贷款增速由19979月的23.6%降至20022月的10.6%,其间在20001月降至8.4%)。

    因此如果按照1998-2002年的经验,央行降息的滞后是通缩恶化的一个原因,央行可能会通过尽快把利率一步降到位的策略,来扭转这一局面。1998-2002年间央行的实际利率曾于20015月份达到最低的0.55%(名义利率为2.25%),而目前的情况则是由于通胀期间央行在加息方面的滞后,致使实际降息空间已经不足。而在现有名义利率水平下,明年实际利率的高峰期可能出现在六七月份,所以笔者预测,明年一季度央行应该还会较大幅度地降息54-81个基点。

    实质性减税应尽快实现

    通过上文分析,可见此轮经济调整可能是我们改革开放以来最严峻的一次,外部环境恶化和内部经济收敛的速度和幅度都是史无前例的。鉴于政策环境和传导渠道的根本性变化,在当前坚定信心的关键时刻,笔者认为未来调控的基本方向需要进一步明确,即改过去“投入型”积极为“改善型”积极,在总需求下降引发的经济下行阶段,也要尽快明确侧重需求方的资源配置刺激方案,而在接下来的具体措施安排上,首先应该果断加大减税力度。

    10年前,鉴于中央财政的捉襟见肘(税收占GDP比重下滑至10%),决策层采取了增税扩支的积极财政策略;而经过分税制15年的推行,政府的财力已经得到极大的提升(税收占GDP比重升至17%,而广义财政收入占GDP比重更是升至22%),同期居民收入在经济总量中的比重并没有明显的提升(10年间工资总额占GDP的比重基本维持在10%左右),因此,减税这一直接为微观层面创造利润空间的工具应该尽快进入决策视野。

    虽然日前财政部官员透露,今明两年将减轻企业和居民税收负担3500亿,包括增值税转型、提高个人所得税工资薪金所得减除费用标准、暂免征收储蓄存款利息所得税,降低印花税税率及单边征收,降低住房交易税费等政策措施,取消和停征96项行政事业性收费以及出口退税率调整政策等。但是应该承认如果经济运行继续加速下滑,微观层面的生产投资意愿继续大幅收敛,恐怕实际税基的缩水,将使微观层实际税负的降低要大打折扣。

    防范流动性带来经济波动

    如果说在经济上行期增加税负,要考虑微观层的承受力,需要逐步渐进;而在当前坚定信心的关键时期,则需要一步到位式的减税动作,诸如企业所得税率的暂时下调5%-10%(笔者按照2007年基数测算,每年大约会增加1000亿-2000亿企业利润);个人所得税暂停1-2年征收(笔者按照2007年基数测算,每年大约增加2000亿-3000亿的居民收入,笔者不赞同过快上调所得减除费用标准,因为这无助于我国个人所得税制由分类税制向综合税制转型的推进),从而让微观的企业层和居民层切实感受到政府在净福利方面对微观层的真实让渡,当然减税的范围要以有利于经济结构的调整为前提,而不是一刀切。

    其次,就是一定要打破“金融调控万能论”。货币政策是绳子,它可以拉住飞蹿的通胀,但在推动经济上行方面,可能就显得无从着力,而且伴随物价的回落,长达23个月的负利率局面有望得以扭转,但如果一味采用这种赶存款、逼银行的策略,恐怕只会为未来更严重的通胀种下祸根。而在目前价格体系未能完全市场化的环境下,资金价格的变化可能在短期内实现强心剂作用,但其实质只不过是将利润在不同行业进行再分配而已。

    再次,就是要严格贯彻温总理日前提出的“增强决策透明度”的要求,而不是反向操作。例如恰恰就在央行核心官员关于“目前利率水平合适”的话音刚出之际, 1127央行就破纪录地“五率”齐降。而在经济下行过程中,任何消息和举措均可能被解读为“更坏”,如决策不透明再有意或无意的干扰,这种趋势就会不断自我强化,那么实际效果则会适得其反。

    最后,则是要努力在全球经济调整期中率先找准和抓住新的增长点。从统筹国内国际两个大局的视角来看,在发达国家积极推动经济全球化的过程中,已完成了由商品输出到生产、贸易扩张(产业空洞)直至金融资本渗透的战略转移。同时中国等发展中国家亦成为了“世界工厂”。

    而且在发达国家的鼓动之下,国际游资、对冲基金、私募基金等金融资本渗透实体正逐渐将以中国为首的新型国家和地区异化为他们的提款机和风险承接者,对此我们必须要有清醒认识。而如果从全球战略布局的视角观察当前经济矛盾,不难发现:以重复建设和“两高一资”为特征的投资过热、受社会保障和收入分配影响的内需不足、以就业压力和进口不足为因的巨额贸易顺差、顾及于政治、社会稳定的调控困境等等问题,均在于新经济增长点的难以把握。

    如果能够调动各层面的积极性、汇集全社会的智慧,经过科学分析论证和果敢的战略决策,在全球经济调整期中率先找准和抓住新的增长点,那么,我们的进口就不会因投资被动变化而增长乏力,产业结构也会在新的投资取向的助推之下加快升级,出口方面则会在不伤及就业和利润的前提下迅速优化,而宏观调控也自然就从“总量控制”的局限中解脱出来。相应地,扩大内需、增加就业、提高社会保障以及汇率压力等问题亦将迎刃而解,流动性问题也不会成为经济波动的潜在成因,反而会成为经济持续发展的助推器。

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